עידן אזולאי

הצרכן הישראלי נערך ל"חורף" הנתונים האחרונים מצביעים על כך שהצרכן הישראלי מתחיל להיות מודאג. המלחמה שסופה אינו נראה כעת באופק (למרות אין ספור הערכות שאו טו טו זה מגיע) נושאת עימה מעבר למחיר הדמים הנוראי, גם מחיר כלכלי כבד שאותותיו מתחילים לבוא לידי ביטוי בנתונים האחרונים. הפידיון ברשתות השיווק ירד בין החודשים יולי לספטמבר בשיעור שנתי של 1%. זו למעשה הירידה הראשונה בנתוני הפידיון מאז שהחלה המלחמה. אותה מגמה ניכרת גם במכירות המזון (!!!) שירדו אף הם בשיעור שנתי של 1%. מדד אמון הצרכנים שפורסם השבוע שוהה ברמה הנמוכה ביותר מזה קרוב לשני עשורים למעט אוקטובר 2023, כאשר הסעיפים של "שינוי צפוי במצב הכלכלי בשנה הקרובה" ו"הכוונות לרכישות גדולות בשנים הקרובות" נמצאים אף ברמות נמוכות מאוד על כל ההשלכות שיש לזה על שוק הנדל"ן ושוק הרכב. הצרכן הישראלי שיצא בתחילת השנה לשופינג לאחר ההלם שאחז בו עם תחילת המלחמה, מבין שהתמשכות הלחימה (וכלל אין זה חשוב באיזו עצימות היא מתרחשת) מעלה את הסיכון מפני הרעה במצב הכללי ולכן ידו נותרה קפוצה על הארנק. הצרכן הישראלי נערך ל"חורף" ולא רק לזה האקלימי. כמובן שגם העלייה באינפלציה מוסיפה לחשש מפני העתיד. מדד המחירים לחודש אוקטובר עלה אמנם בהתאם לצפי, "רק" חצי אחוז. אלא שגם לאחר נטרול של ההשפעה של מחירי הנסיעות לחו"ל שמשתנים בתנודתיות חדה (מתי הלמ"ס תשכיל להתמודד עם הרכיב הזה?), המחירים של מוצרי הצריכה הבסיסיים כמו ביגוד, דיור ומזון ממשיכים לעלות. כל אלו מוסיפים לחשש של הצרכן הישראלי מפני הבאות וסביר להניח שככל שהמצב הבטחוני לא ישתפר, כך יש לצפות להמשך התמתנות הפעילות הכלכלית והצריכה הפרטית. כמובן שגם לתקציב המדינה תהיה השפעה על צמיחת הצריכה. ראשית, הקיצוצים הנרחבים והמתבקשים במגוון השירותים לציבור ישפיעו על רמת ואיכות החיים. בנוסף, היעדר שיפור במצב הבטחוני עלול להקטין עוד יותר את הצריכה הפרטית וכנגזרת גם את הכנסות המדינה ממיסים. שורה תחתונה, כל התחזיות הן סוג של ניחוש שמתבסס על הנחות שאינן..מבוססות. במילים אחרות, רמת אי וודאות היא עדיין גבוהה מאוד וכל עוד היא כזו אנחנו שומרים על תיק אג"ח דפנסיבי שמשמעותו מח"מ של כשלוש שנים בממשלתי ובקונצרני. הריצה לארוכים שהחלה לפני כחודשיים גרמה לא רק לירידת תשואה בחלק הארוך של העקום, אלא גם להשתטחותו. לאור הנתונים הללו, אנחנו סבורים שהפיצוי על הארכת מח"מ הוא נמוך ואינו מספק ובזהירות נעריך שחלק מהירידה בתשואות בחלק הארוך של העקום הוא יותר תוצאה של FOMO (כי אולי יהיה הסכם הפסקת אש/חטופים והתשואות עומדות לצנוח) מאשר תגובה כלכלית רציונלית. עקום התשואות בארה"ב גילם עד לפני זמן לא רב אופטימיות רבה. בנקודת השיא הוא גילם אחד עשר הפחתות ריבית לאחר שהאינפלציה ירדה באופן עקבי מאז רמות השיא שאליה היא הגיעה ב 2022. ואז קרו שני דברים. הראשון, האינפלציה הפסיקה לרדת והתייצבה ברמתה הנוכחית. האירוע השני הוא כמובן נצחונו של טראמפ בבחירות לנשיאות ארה"ב. לאחר ירידה חדה בקצב האינפלציה מהרמות הגבוהות של פוסט קורונה, נראה שהאינפלציה מתחילה להתייצב בארה"ב. בעוד שקצב עליית המחירים הכללי התייצבה כעת על שיעור של כ 2.3%, הרי שאינפלציית הליבה שוהה ברמה של 2.7%. כפי שניתן לראות בגרף המצורף, חודש אוקטובר הינו השלישי ברציפות שבו לא חל שינוי בקצב עליות המחירים. מבחינת הפד, מתקרב ליעד (2%) אבל זה עוד לא שם. ואז הגיע טראמפ. למדיניות הכלכלית של הנשיא הנבחר יש שני אלמנטים מרכזיים. הראשון הוא הטלת מכסים על כל מדינה שעלולה להוות איום כלכלי או גיאו פוליטי על ארצות הברית. האלמנט השני הוא הפחתת מיסים. שני האלמנטים הללו הם בעלי אופי אינפלציוני מובהק לצד הסיכון הגיאו פוליטי שהם נושאים עימם. הטלת מכסים על סין ואולי גם על מדינות מגוש האירו עלולה להתפתח בסבירות לא מועטה למלחמת סחר שבה כל מדינה מגיבה בהטלת מכסים משלה שהמשמעות של זה היא צמצום של חופש הסחר, הסתגרות והתגברות הלחצים האינפלציוניים. האלמנט השני של הפחתת מיסים נראה כבעל סיכוי לא גבוה ליישום. זאת לאור החוב העצום שרובץ (וממשיך לתפוח) על ממשלת ארה"ב אשר גוזר עליה תשלומי ריבית ולמעשה מגביל מאוד את הגמישות הפיסקלית של הממשל. שוק האג"ח לא מתעלם מכך. למעשה, מתברר ששוק האג"ח יכול לשמש כסוקר בחירות מהימן בהרבה מכל הסוקרים המקצועיים. כבר מתחילת אוקטובר בזמן שהסקרים צפו מירוץ צמוד, התשואות החלו לעלות. כפי שניתן לראות בגרף שמצורף למטה, גם הפחתת הריבית בחצי אחוז בסוף ספטמבר לא הצליחה למנוע את עליית התשואות והנה עוד תיאוריה כלכלית אשר קובעת שהתשואות אמורות לרדת עם הפחתת ריבית, מתנפצת לה.  

נכתב על ידי :

עידן אזולאי, מנהל השקעות ראשי

סיגמא בית השקעות

סיגמא ניהול תיקים בע"מ ו/או חברות קשורות אליה (להלן: "קבוצת סיגמא") עוסקת בעצמה ו/או באמצעות חברות קשורות בפעילויות בשוק ההון ומשכך הינה תאגיד קשור לגופים המוסדיים ו/או למשווקים על ידם: סיגמא קרנות נאמנות בע"מ, סיגמא תכנון פיננסי סוכנות לביטוח פנסיוני (2011) בע"מ, סיגמא פרמיום בע"מ ו-קלאריטי קפיטל קיי סי פי אס בע"מ. מסמך זה, לרבות הסקירה, המידע, הנתונים, ידיעות, ניתוחים, הערכות, דעות, תחזיות, טקסט ו/או תמונות המתפרסמים בו (להלן: "המידע" או "הסקירה" לפי העניין) מסופקים כשירות לקוראים. אין בסקירה זו אלא הבעת דעה בלבד מתוך מטרת הבאת מידע כללי המתבסס על הידוע ביום פרסום הסקירה הגלוי והציבורי ו/או מקורות מידע אחרים אשר בעיני כותבי הסקירה ניתן להתייחס אליהם כאמינים אך המידע לא אומת בדרך עצמאית על ידי עורכי הסקירה ומשכך לא ניתן להיות ערבים לדיוק הפרטים שנכללו בה ו/או לשלמותה ובכלל זה לא ניתן להתחייב שבמידע לא יכללו טעויות או שגיאות ויש לראות את הדברים הכתובים באופן מתאים וכמובן בכפוף לשינויים שחלו בזמן ממועד עריכת הסקירה ובכל מקרה אינה מהווה תחליף למידע המופיע בתשקיפי ההנפקה של הנכסים הרלוונטיים ו/או בדיווחים הנוגעים אליהם מכל מין סוג שהוא. מבלי לגרוע מכלליות האמור, המידע ו/או מצב השוק ו/או האנליזות עשויים להשתנות ואין לראות במידע ו/או בסקירה כשלמים וכממצים, ובין השאר, בקשר לכל ההיבטים הנוגעים לני"ע ו/או לנכסים פיננסיים כלליים ו/או ספציפיים המוזכרים בו, במישרין ו/או בעקיפין ו/או על דרך ההפניה ואין לראות במידע המלצה או תחליף לשיקול דעתו של הקורא, או הצעה, או הזמנה לקבלת הצעות, או שיווק השקעות, בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא, לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות ו/או עסקאות כלשהן ואין לראות בה כייעוץ בדבר כדאיות ההשקעה ו/או כהצעה או כשידול, במישרין ו/או בעקיפין, ובכלל זה לעניין רכישת יחידות השתתפות של קרנות נאמנות בניהולו של מנהל הקרן מקבוצת סיגמא לרבות באמצעות התייעצות עם יועצים חיצוניים ובכלל זה יועץ השקעות מוסמך ויועץ מס. מבלי לגרוע מן האמור, ולמען הסר ספק, הנכסים המוזכרים בסקירה עשויים שלא להתאים לקורא הסקירה ומודגש שהסקירה אינה מביאה בחשבון את מטרות ההשקעה, המצב הכלכלי והצרכים הייחודיים של כל משקיע. קבוצת סיגמא אינה מחויבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים ו/או עדכונים במידע ו/או בסקירה מראש או בדיעבד. קבוצת סיגמא לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד, ישיר או נסיבתי, הנובע מהסתמכות על המידע, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי הקורא או המשתמש. קבוצת סיגמא ו/או בעלי שליטה ו/או בעלי עניין במי מהם ו/או מי מטעם כל אלה, עשויים בהתאם למגבלות החוק, עבור עצמה ו/או עבור לקוחותיה ו/או באופן אחר, להחזיק, למכור, לרכוש ו/או להתעניין מעת לעת במידע ו/או במסחר הקשור לניירות ערך ו/או לנכסים לרבות הנכסים הפיננסיים הנזכרים במסמך זה בצורה ישירה ועקיפה. כן עשויה קבוצת סיגמא להתקשר בעסקאות ו/או להעניק שירותים לחברות הנזכרות במידע או חברות הקשורות אליהן, בין במישרין ובין בעקיפין. אין לעשות שימוש בסקירה זו ללא רשות מפורשת מקבוצת סיגמא והיא אינה מיועדת אלא למי שהומצאה לו על ידי קבוצת סיגמא.

תקציב 2025 - העצה שראש הממשלה צריך לתת לשר האוצר בשעה טובה תקציב המדינה אושר בממשלה. הדרך לאישורו של התקציב בכנסת עדיין רחוקה מאוד וככל הנראה היא תיתקל במספר לא קטן של מהמורות פוליטיות שעתידות להקשות על העברת התקציב במתכונת שאושרה, The long and winding road. אם נבחן את הצעדים שאושרו, הרי שלפחות המספרים מראים על קיצוצים בהיקף נכבד כנדרש בתקופה הנוכחית. אלא שכמו תמיד, נדרש מבט מעמיק לתוך התקציב ופרטיו על מנת להעריך את היכולת של התקציב לעבור וגם לתת מענה ראוי לאתגרים התקציביים שניצבים לפנינו. האוצר יכול לרשום לעצמו נקודת זכות לאור העובדה שמסגרת התקציב (תחזית הכנסות והוצאות) שאושרה היא כמעט בהיקף שנדרש. בעוד שהגרעון בתקציב אמור היה להיות בשיעור של 4%, הרי שהתקציב שאושר גוזר גרעון של 4.3% (כשבעה מיליארד ש"ח). חוסר היכולת לבצע קיצוצים בהיקף שיאפשר את העמידה ביעד הגרעון המקורי של 4% יכול ללמד עד כמה התקציב "נמתח" לאור הדרישות של חברי הקואליציה ועד כמה יהיה קשה לאוצר להתגמש בהמשך המשא ומתן מול המשרדים השונים לקראת אישורו בכנסת. קיצוצי התקציב מן הסתם יפגעו ברמת ואיכות החיים של הציבור הישראלי בשנה הבאה, אלא שזהו המחיר שנדרש בתקופה קשה ומורכבת כמו זו הנוכחית. לצד זה, יש לשים את הזרקור על שלושה גורמים עיקריים בבחינה של הצעת התקציב. הראשון, הוא הצפי לצמיחה בהכנסות המדינה ממיסים. האוצר צופה שהכנסות יצמחו בקצב נאה של למעלה מ 4%. אולם, בהינתן עול המיסים שהוכבד לצד עלייה בסיכון המקרו המקומי (אינפלציה+ ריבית גבוהה), עולה הסבירות שהציבור הישראלי יקטין בשנה הקרובה את היקפי הצריכה שלו. עדות ראשונה לירידה בקצב הצריכה התקבלה בשבוע שעבר כאשר פורסמו נתוני הפידיון של ענפי הכלכלה לחודשים יוני- אוגוסט בהשוואה לשלושת החודשים שקדמו להם. קצב הצריכה ירד בכמעט כל הסעיפים וסביר להניח שככל שהציבור יפנים את הסביבה הכלכלית המאתגרת, כך הוא עלול להקטין גם את הצריכה שלו, מה שעלול להקשות על עמידה ביעד הכנסות המדינה. מדדי פדיון בכל ענפי הכלכלה הגורם השני שעלול לפגוע בסיכוי לעמידה במסגרת הגרעון הוא התמשכותה של המלחמה. הערכת האוצר היא שהמלחמה תסתיים עד סוף השנה. יש לציין שבמקביל האוצר גם שמר רזרבה למקרה שהמלחמה תתארך מעבר למועד הזה. אלא שכידוע, למלחמות יש תאריך התחלה אך אין להן תאריך סיום והן עלולות להתמשך זמן רב ולצרוך משאבים כספיים שגדולים ממה שהוערך בתחילה. אולם הדבר שבולט בחסרונו בתקציב הוא היעדר עידוד למנועי צמיחה. הרפורמות שהוצעו בתקציב נשמעות כמו עוד מאותו דבר שכבר ראינו בעבר והן כוללות "מאבק בהון השחור, ייעול המגזר הציבורי, תוכנית האצה לענף ההייטק". ניסיון העבר מלמד שאם לא נלווית להצעות האלו תוכנית ברורה ומפורטת שכוללת שינויים מבניים משמעותיים, סיכוייה של התוכנית להתממש הם קטנים למדי. מומלץ לשר האוצר להיוועץ בראש הממשלה בנוגע לרפורמות ושינויים מבניים. בתחילת שנות ה 2000 מונה נתניהו לשר אוצר על רקע אחת התקופות הקשות שהיו במדינה, אשר חוותה את האינתיפאדה השנייה ומשבר כלכלי עמוק (1$=5ש"ח, תשואות ארוכות ב 17%). לצד קיצוצים כואבים, יזם אז שר האוצר נתניהו מספר רפורמות מרחיקות לכת במערכת המיסוי, קרנות הפנסיה שהיו גרעוניות באותה עת ואת רפורמת בכר לשוק ההון. בנוסף, בוצע תהליך הפרטה של מספר חברות ממשלתיות גדולות כמו צים ואל על. המהלכים הללו סייעו לישראל לצאת מן המשבר תוך שהם הגדילו מאוד את האמון של המשקיעים המקומיים והזרים במשק הישראלי ובשוק ההון. למעשה, פריחתה של הכלכלה הישראלית בשני העשורים שחלפו מאז תחילת שנות ה 2000 התאפשרה בזכות התוכנית הכלכלית שיזם וביצע נתניהו ביושבו כשר אוצר. זה גם מה שנדרש עכשיו. שורה תחתונה, לצד החשיבות בהצגת ואישור התקציב, יש להכיר בכך שרמת הסיכון במשק הישראלי לא פחתה. כפי שטענו לא אחת בחודשים האחרונים, הגורם הכי משמעותי וזה שישפיע יותר מכל תוכנית כלכלית זהו מועד סיום הלחימה העצימה. ככל שזו חלילה תימשך, כך תקטן הסבירות ליישום של מסגרת התקציב המקורית. בהינתן שגם המסגרת שאושרה חורגת מהיעד, הרי שרמת הסיכון היא עדיין גבוהה. ירידת התשואות בחלק הארוך בחודש האחרון לצד ירידת השיפוע אינם מגלמים את הסיכון. נזכיר שזו אינה הפעם הראשונה בשנה האחרונה שבה התשואות יורדות לאחר שהמשקיעים קיוו ש"הנה הכל הולך להסתדר" והתאכזבו זמן קצר לאחר מכן. הגישה הדפנסיבית עדיין נדרשת.  

נכתב על ידי :

עידן אזולאי, מנהל השקעות ראשי

סיגמא בית השקעות

סיגמא ניהול תיקים בע"מ ו/או חברות קשורות אליה (להלן: "קבוצת סיגמא") עוסקת בעצמה ו/או באמצעות חברות קשורות בפעילויות בשוק ההון ומשכך הינה תאגיד קשור לגופים המוסדיים ו/או למשווקים על ידם: סיגמא קרנות נאמנות בע"מ, סיגמא תכנון פיננסי סוכנות לביטוח פנסיוני (2011) בע"מ, סיגמא פרמיום בע"מ ו-קלאריטי קפיטל קיי סי פי אס בע"מ. מסמך זה, לרבות הסקירה, המידע, הנתונים, ידיעות, ניתוחים, הערכות, דעות, תחזיות, טקסט ו/או תמונות המתפרסמים בו (להלן: "המידע" או "הסקירה" לפי העניין) מסופקים כשירות לקוראים. אין בסקירה זו אלא הבעת דעה בלבד מתוך מטרת הבאת מידע כללי המתבסס על הידוע ביום פרסום הסקירה הגלוי והציבורי ו/או מקורות מידע אחרים אשר בעיני כותבי הסקירה ניתן להתייחס אליהם כאמינים אך המידע לא אומת בדרך עצמאית על ידי עורכי הסקירה ומשכך לא ניתן להיות ערבים לדיוק הפרטים שנכללו בה ו/או לשלמותה ובכלל זה לא ניתן להתחייב שבמידע לא יכללו טעויות או שגיאות ויש לראות את הדברים הכתובים באופן מתאים וכמובן בכפוף לשינויים שחלו בזמן ממועד עריכת הסקירה ובכל מקרה אינה מהווה תחליף למידע המופיע בתשקיפי ההנפקה של הנכסים הרלוונטיים ו/או בדיווחים הנוגעים אליהם מכל מין סוג שהוא. מבלי לגרוע מכלליות האמור, המידע ו/או מצב השוק ו/או האנליזות עשויים להשתנות ואין לראות במידע ו/או בסקירה כשלמים וכממצים, ובין השאר, בקשר לכל ההיבטים הנוגעים לני"ע ו/או לנכסים פיננסיים כלליים ו/או ספציפיים המוזכרים בו, במישרין ו/או בעקיפין ו/או על דרך ההפניה ואין לראות במידע המלצה או תחליף לשיקול דעתו של הקורא, או הצעה, או הזמנה לקבלת הצעות, או שיווק השקעות, בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא, לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות ו/או עסקאות כלשהן ואין לראות בה כייעוץ בדבר כדאיות ההשקעה ו/או כהצעה או כשידול, במישרין ו/או בעקיפין, ובכלל זה לעניין רכישת יחידות השתתפות של קרנות נאמנות בניהולו של מנהל הקרן מקבוצת סיגמא לרבות באמצעות התייעצות עם יועצים חיצוניים ובכלל זה יועץ השקעות מוסמך ויועץ מס. מבלי לגרוע מן האמור, ולמען הסר ספק, הנכסים המוזכרים בסקירה עשויים שלא להתאים לקורא הסקירה ומודגש שהסקירה אינה מביאה בחשבון את מטרות ההשקעה, המצב הכלכלי והצרכים הייחודיים של כל משקיע. קבוצת סיגמא אינה מחויבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים ו/או עדכונים במידע ו/או בסקירה מראש או בדיעבד. קבוצת סיגמא לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד, ישיר או נסיבתי, הנובע מהסתמכות על המידע, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי הקורא או המשתמש. קבוצת סיגמא ו/או בעלי שליטה ו/או בעלי עניין במי מהם ו/או מי מטעם כל אלה, עשויים בהתאם למגבלות החוק, עבור עצמה ו/או עבור לקוחותיה ו/או באופן אחר, להחזיק, למכור, לרכוש ו/או להתעניין מעת לעת במידע ו/או במסחר הקשור לניירות ערך ו/או לנכסים לרבות הנכסים הפיננסיים הנזכרים במסמך זה בצורה ישירה ועקיפה. כן עשויה קבוצת סיגמא להתקשר בעסקאות ו/או להעניק שירותים לחברות הנזכרות במידע או חברות הקשורות אליהן, בין במישרין ובין בעקיפין. אין לעשות שימוש בסקירה זו ללא רשות מפורשת מקבוצת סיגמא והיא אינה מיועדת אלא למי שהומצאה לו על ידי קבוצת סיגמא.

בשבוע שעבר קיבלנו עוד מאותו דבר. הדגש הוא על המילה "עוד". בתחילה הייתה זו החלטת הריבית של בנק ישראל אשר למעט הודעה על העלאתה היה בה הכל כדי להצדיק את .. העלאתה. דאגתו של הבנק המרכזי של ישראל מהמגמות ששוררות כעת במשק המקומי גוברות והוא מביע זאת באופן ברור ומפורש. התמשכות המלחמה, עליית האינפלציה מעבר לרף העליון של הטווח וצורכי הביטחון הגדולים לצד מדיניות תקציבית שאינה סדורה מעלים את חששו של בנק ישראל, מה שבניגוד למגמה הגלובלית, לא מותיר לו ברירה אלא להותיר את הריבית במקומה ואף להתריע שאם לא יתבצעו הצעדים הנדרשים, הריבית עלולה לעלות. במקביל, בנק ישראל יישר קו עם חברות הדירוג והפחית את תחזיות הצמיחה לשנתיים הקרובות לצד העלאת יעד הגרעון. תחזית הצמיחה לשנה הנוכחית הופחתה באחוז שלם ל 0.5% וב 0.4% לשנה הבאה. לזה מתווספת תחזית לגרעון של 7.2% ו 4.9%, הרבה מעבר לתחזיות הקודמות. הבנק המרכזי צופה שהאינפלציה בשנים עשר החודשים הקרובים תהיה 3.2%, ולאור התחזיות הנ"ל הוא צופה שהריבית תעמוד בשנה הקרובה ברמה של 4.5%, היינו ללא שינוי. וכאילו לא הספיק לנו לקבל "עוד" מאותו דבר, הגיעו נתוני התקציב לחודש ספטמבר. גם שם היה הרבה "עוד". הגרעון צמח לשיעור של 8.5% וככל שלא יתרחש משהו מאוד חיובי בחודשים הקרובים, שר האוצר עומד להפסיד כמה בקבוקי וויסקי, ראו הצהרתו מ 16/9/24. יש גם משהו חיובי וזה הצמיחה בהכנסות. אלו עלו מתחילת השנה בשיעור של 5.4% לעומת התקופה המקבילה אשתקד. אלא שההוצאות זינקו ב 31.2%, מה שכמובן היווה את הגורם העיקרי לעלייה בגרעון. עד כאן הנתונים היבשים. כפי שנכתב בתחילת הסקירה זה "עוד מאותו דבר". לעת עתה השוק מביע פסימיות רבה לגבי המשק הישראלי. הגרף שמצורף למטה מתאר את המרווח שבין תשואת האג"ח של מדינות שונות בעולם לאלו של ארה"ב. לפי הקריטריון הזה, השוק מתמחר את הדירוג של ישראל ברמה של קצת מתחת ל BBB, שתי דרגות מתחת לרמה הנוכחית. שימו לב למרווח  של ישראל בינואר 23 שעמד על 0.7% בלבד לעומת 1.8% כעת. מה הלאה? השוק ישאר פסימי כל עוד הוא אינו רואה כיצד האוצר מתכוון להתמודד עם האתגרים הכלכליים שניצבים מולו כעת. המשקיעים מצפים לראות תוכנית סדורה שכוללת צעדים מאיצי צמיחה לצד מהלכי התייעלות. נמתין בחוסר סבלנות. וכדי שלא נצא לחופשת החג באווירה פסימית, החלטנו להעלות כמה גורמים חיוביים שקיימים במשק הישראלי שיש בכוחם לסייע לחזור לתוואי צמיחה. ראשית, היי טק. המנוע של שני העשורים האחרונים של הכלכלה המקומית אולי לא שב עדיין לרמת הפעילות שהייתה טרום המלחמה, אבל ניכרים סימני התאוששות. בשני הרבעונים האחרונים, נרשמו גיוסי הון בהיקף שבין 4.3 ל 2.7 מיליארדי דולר שזה רחוק עדיין מהרמה הייתה לאחר הקורונה, אבל דומה לזו שהייתה לפניה. הנה עוד משהו חיובי. במדד החדשנות שפורסם לאחרונה על ידי ארגון הקניין הרוחני (Intellectual Property) דורגה ישראל במקום ה 15. יש עוד. בוגרי התואר הראשון באוניברסיטת תל אביב מדורגים במקום השביעי (!!!) בעולם מבין בוגרי כל האוניברסיטאות בעולם בהקמת סטארטאפים. השורות הנ"ל רק הציגו את מה שידוע, הפוטנציאל של המשק הישראלי הוא עצום. השאלה היא האם מובילי הכלכלה ישכילו לרקוח מהמרכיבים המשובחים האלו תוצר איכותי. הווארד מרקס נחשב לאחד מהאנשים המשפיעים בוול סטריט בעיקר בתחום של הערכת סיכונים. מרקס מפרסם ניוזלטר חודשי שבו ניתן למצוא מספר רב של תובנות לגבי השווקים. בניוזלטר האחרון התייחס מרקס לתוכניות הכלכליות של שני המועמדים לנשיאות ארה"ב ובדרכו המיוחדת הביע ספק לגבי התועלת שתצמח למשק האמריקאי ככל שאחת מהתוכניות האלו יתממשו. בחרנו להביא את הפיסקה האחרונה מהניוזלטר האחרון שבה הוא מסביר בפשטות את הדינמיקה של מערכת כלכלית ומהן ההשלכות של ניסיון לשנות את הכללים. הדברים אקטואליים לא רק למצע של המועמדים לנשיאות ארה"ב אלא גם למה שמתרחש כעת במשק הישראלי. The great challenge, of course, is to strike the proper balance: to take enough from the successful in the form of taxes to fund services, government programs, and wealth transfers without eroding their incentive to work or encouraging them to seek out low-tax jurisdictions. What I discuss above are the economic facts of life, and some of their ramifications may be less than ideal. But idealists’ wishes don’t govern economies; these realities do. Foremost among them are the power of incentives and the influence of supply and demand. The rules must be respected; they can’t be ignored, wished away, or overridden without consequences. Anyone who thinks it’s better to live in a centrally planned economy that prefers evenly distributed benefits over free markets hasn’t studied history (or read Animal Farm). It may sound good in theory, but it has never worked. The laws of economics will always win out eventually. Nations can respect them and reap the associated benefits, or they can try to contravene them and pay the price in terms of underperformance. In the world of politics, there can be limitless benefits and something for everyone. But in economics, there are only tradeoffs. ולמזלנו הרב, אנחנו חיים בתקופה שבה יש את google translate: האתגר הגדול, כמובן, הוא למצוא את האיזון הנכון: לקחת מספיק מהמצליחים בצורה של מיסים כדי לממן שירותים, תוכניות ממשלתיות והעברות עושר מבלי לשחוק את התמריץ שלהם לעבוד או לעודד אותם לעבור לאזורים שבהם יש שיעורי מס נמוכים. מה שאני מציג למעלה הן העובדות הכלכליות של החיים, וחלק מהשלכותיהן עשויות להיות פחות אידיאליות. אבל רצונותיהם של אידיאליסטים אינם שולטים בכלכלות; המציאות האלה כן. בראשם עומד כוחם של התמריצים והשפעת ההיצע והביקוש. יש לכבד את הכללים; לא ניתן להתעלם מהם או לעקוף אותם מבלי שיהיו לזה השלכות. כל מי שחושב שעדיף לחיות בכלכלה מתוכננת מרכזית שמעדיפה הטבות מחולקות באופן שווה על פני שווקים חופשיים לא למד היסטוריה.  זה אולי נשמע טוב בתיאוריה, אבל זה מעולם לא עבד. חוקי הכלכלה תמיד ינצחו בסופו של דבר. מדינות יכולות לכבד אותן ולקצור את התועלות הנלוות, או שהן יכולות לנסות לסתור אותן ולשלם את המחיר במונחים של ביצועי חסר. בעולם הפוליטיקה אפשר לחלק הטבות ללא הגבלה לכל אחד. אבל בכלכלה, יש רק יחסי גומלין. https://www.oaktreecapital.com/insights/memo/shall-we-repeal-the-laws-of-economics   הסקירה יוצאת לחופש עד לאחר החג. נאחל לכולנו שנה רגועה ושקטה ובתקווה לשובם המהיר של החטופים (דחוף!!!)

נכתב על ידי :

עידן אזולאי, מנהל השקעות ראשי

סיגמא בית השקעות

סיגמא ניהול תיקים בע"מ ו/או חברות קשורות אליה (להלן: "קבוצת סיגמא") עוסקת בעצמה ו/או באמצעות חברות קשורות בפעילויות בשוק ההון ומשכך הינה תאגיד קשור לגופים המוסדיים ו/או למשווקים על ידם: סיגמא קרנות נאמנות בע"מ, סיגמא תכנון פיננסי סוכנות לביטוח פנסיוני (2011) בע"מ, סיגמא פרמיום בע"מ ו-קלאריטי קפיטל קיי סי פי אס בע"מ. מסמך זה, לרבות הסקירה, המידע, הנתונים, ידיעות, ניתוחים, הערכות, דעות, תחזיות, טקסט ו/או תמונות המתפרסמים בו (להלן: "המידע" או "הסקירה" לפי העניין) מסופקים כשירות לקוראים. אין בסקירה זו אלא הבעת דעה בלבד מתוך מטרת הבאת מידע כללי המתבסס על הידוע ביום פרסום הסקירה הגלוי והציבורי ו/או מקורות מידע אחרים אשר בעיני כותבי הסקירה ניתן להתייחס אליהם כאמינים אך המידע לא אומת בדרך עצמאית על ידי עורכי הסקירה ומשכך לא ניתן להיות ערבים לדיוק הפרטים שנכללו בה ו/או לשלמותה ובכלל זה לא ניתן להתחייב שבמידע לא יכללו טעויות או שגיאות ויש לראות את הדברים הכתובים באופן מתאים וכמובן בכפוף לשינויים שחלו בזמן ממועד עריכת הסקירה ובכל מקרה אינה מהווה תחליף למידע המופיע בתשקיפי ההנפקה של הנכסים הרלוונטיים ו/או בדיווחים הנוגעים אליהם מכל מין סוג שהוא. מבלי לגרוע מכלליות האמור, המידע ו/או מצב השוק ו/או האנליזות עשויים להשתנות ואין לראות במידע ו/או בסקירה כשלמים וכממצים, ובין השאר, בקשר לכל ההיבטים הנוגעים לני"ע ו/או לנכסים פיננסיים כלליים ו/או ספציפיים המוזכרים בו, במישרין ו/או בעקיפין ו/או על דרך ההפניה ואין לראות במידע המלצה או תחליף לשיקול דעתו של הקורא, או הצעה, או הזמנה לקבלת הצעות, או שיווק השקעות, בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא, לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות ו/או עסקאות כלשהן ואין לראות בה כייעוץ בדבר כדאיות ההשקעה ו/או כהצעה או כשידול, במישרין ו/או בעקיפין, ובכלל זה לעניין רכישת יחידות השתתפות של קרנות נאמנות בניהולו של מנהל הקרן מקבוצת סיגמא לרבות באמצעות התייעצות עם יועצים חיצוניים ובכלל זה יועץ השקעות מוסמך ויועץ מס. מבלי לגרוע מן האמור, ולמען הסר ספק, הנכסים המוזכרים בסקירה עשויים שלא להתאים לקורא הסקירה ומודגש שהסקירה אינה מביאה בחשבון את מטרות ההשקעה, המצב הכלכלי והצרכים הייחודיים של כל משקיע. קבוצת סיגמא אינה מחויבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים ו/או עדכונים במידע ו/או בסקירה מראש או בדיעבד. קבוצת סיגמא לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד, ישיר או נסיבתי, הנובע מהסתמכות על המידע, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי הקורא או המשתמש. קבוצת סיגמא ו/או בעלי שליטה ו/או בעלי עניין במי מהם ו/או מי מטעם כל אלה, עשויים בהתאם למגבלות החוק, עבור עצמה ו/או עבור לקוחותיה ו/או באופן אחר, להחזיק, למכור, לרכוש ו/או להתעניין מעת לעת במידע ו/או במסחר הקשור לניירות ערך ו/או לנכסים לרבות הנכסים הפיננסיים הנזכרים במסמך זה בצורה ישירה ועקיפה. כן עשויה קבוצת סיגמא להתקשר בעסקאות ו/או להעניק שירותים לחברות הנזכרות במידע או חברות הקשורות אליהן, בין במישרין ובין בעקיפין. אין לעשות שימוש בסקירה זו ללא רשות מפורשת מקבוצת סיגמא והיא אינה מיועדת אלא למי שהומצאה לו על ידי קבוצת סיגמא.

באופן לא מפתיע, גם חברת הדירוג S&P הפחיתה את הדירוג של ישראל, אבל הפעם  "רק" בדרגה אחת, מ +A ל A. עם זאת, תחזיות הצמיחה והגרעון של S&P היו נמוכות באופן משמעותי מאלו של מודי'ס שצופה צמיחה ריאלית של 0% השנה ו 2.2% בשנה הבאה. תחזית הגרעון השנה עומדת על 9% (!!!) וירידה ל 6% בשנה הבאה. מאחר וההודעה פורסמה בחג, לא הייתה התייחסות רשמית להפחתת הדירוג. עם זאת, סביר להניח שהתגובות הרשמיות והלא רשמיות ינועו במנעד שבין "זה בגלל המלחמה ולאחריה הכל יסתדר" ל"הודעת הדירוג מונעת משיקולים פוליטיים". ככל שזו תהיה ההתייחסות, כך יתכן שהסיפור של הודעות הדירוג לא יזכה לתשומת הלב הראויה. בשבוע שעבר נערכה שיחת ועידה עם סגנית נשיאת מודיס, קתרין מולבונר שבה נכחו נציגים של הגופים המוסדיים הגדולים בארץ, נציגי הבנקים ועיתונאים. ראשית, נציין שעצם הנוכחות של נושאת התפקיד השנייה בבכירותה במודיס מעיד על החשיבות שחברת הדירוג נותנת לנושא, בניגוד לאמירות שנטענו לפיהן האנליסט שערך את הודעת הדירוג אינו מכיר את המשק הישראלי ובשל כך פרסם הודעה מחמירה. בשיחת הועידה העלתה הבכירה מספר נקודות מהותיות אשר לנו כישראלים חשוב להפנים מאחר והיא הצביעה על מספר בעיות מבניות שככל שלא יינתן להן מענה מהיר, המשק הישראלי עלול למצוא את עצמו במצב מאתגר מאוד. בשיחה הצביעה הבכירה על בעיית המשילות והמחלוקת הפנימית בנושא מערכת המשפט. בנוסף הועלו על ידי מולבונר שתי נקודות מהותיות נוספות שעליהן יש לתת את הדעת. ראשית, גיוס והשתלבות חרדים במערכות המדינה. מולבונר רואה בנושא של שילוב חרדים הן בצבא והן בכלכלה כגורם שיש בכוחו לתרום תרומה משמעותית לצמיחת המשק. נראה שאין צורך להציג בפני הישראלי הממוצע את הנושא, אולם עצם העלאתו על ידי מודיס מעיד שהמודעות לנושא וחשיבותו בעיני המשקיעים הזרים עלתה מאוד. הנקודה השנייה שהועלתה על ידי מולבונר קשורה לתעשיית הטכנולוגיה המקומית. מודיס מזהה מגמה הולכת וגוברת בקרב סטארטאפים רבים לרישום של החברות בארה"ב לצד עלייה בביקוש לרילוקיישן בקרב שכירים. דומה שאין צורך להסביר את המשמעות הכלכלית / חברתית / דמוגרפית לתופעה הזו. נציע לקוראים להתעלם לרגע מהאמוציות שהתופעה הזו גורמת לנו ולהתמקד בהשלכות שעתידות להיות לתופעה הזו ככל שהיא חלילה תימשך. הציפייה  ש"הכלכלה תשתפר לאחר המלחמה ואז יעלה גם הדירוג" נראית הרבה יותר מאתגרת אם ישראל תאבד את הנכס היקר ביותר שלה, ההון האנושי. הכלכלה תשתקם מהר אם הכוחות שמסוגלים לשקם יישארו בארץ ושורותיהם יגדלו. זהו אתגר מבני שעימו צריכה הממשלה להתמודד כעת. חזרה לשיעורי צמיחה גבוהים, הקטנת הגירעון ועלייה ברמת החיים יגיעו רק אם תונח בהקדם תוכנית ממשלתית לטיפול בבעיות המבניות שעליהן הצביעה ה"אנליסטית שלא מבינה". מאז תחילת המלחמה טענו שהסיכון של המשק הישראלי עלה. הצד השני של המשוואה הוא שגם הסיכוי עלה. תארו לכם מה תהיה התחושה של הציבור הישראלי ותגובת השווקים אם בימים הקרובים תונח לפניו תוכנית חומש סדורה להתמודדות עם כל האתגרים המבניים כעת בין שהם דמוגרפיים, צבאיים או כל אתגר אחר. כעומק המשבר, כך גודל ההזדמנות. בהמשך למדיניות בה נקטנו בשנה האחרונה (שנה???!!!), אנחנו נמשיך לשמור על תיק דפנסיבי. נשנה את אופי התיק לאחר שניווכח שמול הסיכון עולה גם הסיכוי. --------- לפני כשבועיים הציג הממשל הסיני מספר צעדים שנועדו לעודד את הצמיחה. בתמצית, נציין רק שהצעדים הללו הם בעיקר מוניטריים. היינו, הפחתת ריבית והגדלת הנזילות. הצעדים הללו הזניקו את השווקים בסין שעלו בשיעור של כ 20% תוך כשבועיים. האם זה אומר שהשוק הסיני כרגע מהווה יעד השקעה אטרקטיבי? בספק. בסין ישנן מספר בעיות מבניות אשר מקשות וככל הנראה ימשיכו להקשות על סין לשוב לקצבי צמיחה אותם היא חוותה לפני כשלושים שנים. ראשית, הסינים הם חסכנים גדולים. שיעור החיסכון בסין עומד על 44.3%. הדבר המעניין בגרף שמצורף למטה הוא שמאז תחילת שנות ה 2000 בו קצב הצמיחה בסין עלה, שיעור החיסכון עלה אף הוא. הסיבה העיקרית שבגינה הסינים חוסכים היא היעדר מערכת פנסיונית טובה. הסיני הממוצע יודע שעל מנת להבטיח את קיומו לאחר שיפרוש, הוא צריך לחסוך ולכן גם הפחתת ריבית לא תניע צריכה. הבעיה המבנית השנייה היא שיעור ילודה נמוך. בסוף שנות השבעים חששו השלטונות בסין מ"התפוצצות אוכלוסייה" וקבעו את מדיניות "ילד אחד למשפחה". עם השנים ההשלכות של המדיניות הזו על התבררו כבעייתיות וב 2015 הממשל שינה את המדיניות. מ 2022, קצב צמיחת האוכלוסייה בסין הוא שלילי וברור שיחלפו עוד שנים רבות עד ששינוי המדיניות יבוא לידי ביטוי. הסיבה השלישית שבגינה השוק הסיני אינו אטרקטיבי הוא ממשל ואמינות. נזכיר שמדובר במדינה בעלת משטר טוטליטרי / דיקטטורי שלעיתים "מעלימה" טיפוסים שלא באים לה טוב. תשאלו את המייסד של עליבאבא איפה הוא היה במשך כמה חודשים החל מסוף אוקטובר 2020 לאחר שהעביר ביקורת על הממשל. בנוסף, רמת האמינות שמיוחסת לדיווחים שמתפרסמים על ידי הממשל היא נמוכה למדי, מה שכמובן לא תורם לאמון המשקיעים. כל אלו ניכרים בביצועי השוק הסיני. הגרף שמצורף למטה משווה בין ביצועי מדד S&P 500, תל אביב 125 ומדד המניות הסיני בעשרים השנים האחרונות. בשני העשורים האחרונים השווקים הללו עלו בשיעורים של 421%, 283% ו 148% בהתאמה. שורה תחתונה, אנחנו נשארים בבית. או מרחיקים לארה"ב לכל היותר. ולקראת ימים מאוד אמוציונליים, פורטיס כתב כמה מילים שאפשר לראות בהן גם סוג של תקווה. יער ישראלי במרכז שרב שמים חלודים דואג וממוזג טמון בחדרים כשהדמעות זולגות עובר לערוצים בגרון ניחר כוכב ההימנונים שר יהיה טוב יהיה בסדר יהיה רע יהיה בסדר יהיה חם דביק ועצבני אי שם יער ישראלי באמצע המוסף הדפים ריקים כשהפצצות שותקות עצוב לעיתונים מאחורי הגב סופרים וציידים חבול ומאושר בארץ לא שומעים שר יהיה טוב יהיה בסדר יהיה רע יהיה בסדר יהיה חם דביק ועצבני אי שם יער ישראלי

נכתב על ידי :

עידן אזולאי, מנהל השקעות ראשי

סיגמא בית השקעות

סיגמא ניהול תיקים בע"מ ו/או חברות קשורות אליה (להלן: "קבוצת סיגמא") עוסקת בעצמה ו/או באמצעות חברות קשורות בפעילויות בשוק ההון ומשכך הינה תאגיד קשור לגופים המוסדיים ו/או למשווקים על ידם: סיגמא קרנות נאמנות בע"מ, סיגמא תכנון פיננסי סוכנות לביטוח פנסיוני (2011) בע"מ, סיגמא פרמיום בע"מ ו-קלאריטי קפיטל קיי סי פי אס בע"מ. מסמך זה, לרבות הסקירה, המידע, הנתונים, ידיעות, ניתוחים, הערכות, דעות, תחזיות, טקסט ו/או תמונות המתפרסמים בו (להלן: "המידע" או "הסקירה" לפי העניין) מסופקים כשירות לקוראים. אין בסקירה זו אלא הבעת דעה בלבד מתוך מטרת הבאת מידע כללי המתבסס על הידוע ביום פרסום הסקירה הגלוי והציבורי ו/או מקורות מידע אחרים אשר בעיני כותבי הסקירה ניתן להתייחס אליהם כאמינים אך המידע לא אומת בדרך עצמאית על ידי עורכי הסקירה ומשכך לא ניתן להיות ערבים לדיוק הפרטים שנכללו בה ו/או לשלמותה ובכלל זה לא ניתן להתחייב שבמידע לא יכללו טעויות או שגיאות ויש לראות את הדברים הכתובים באופן מתאים וכמובן בכפוף לשינויים שחלו בזמן ממועד עריכת הסקירה ובכל מקרה אינה מהווה תחליף למידע המופיע בתשקיפי ההנפקה של הנכסים הרלוונטיים ו/או בדיווחים הנוגעים אליהם מכל מין סוג שהוא. מבלי לגרוע מכלליות האמור, המידע ו/או מצב השוק ו/או האנליזות עשויים להשתנות ואין לראות במידע ו/או בסקירה כשלמים וכממצים, ובין השאר, בקשר לכל ההיבטים הנוגעים לני"ע ו/או לנכסים פיננסיים כלליים ו/או ספציפיים המוזכרים בו, במישרין ו/או בעקיפין ו/או על דרך ההפניה ואין לראות במידע המלצה או תחליף לשיקול דעתו של הקורא, או הצעה, או הזמנה לקבלת הצעות, או שיווק השקעות, בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא, לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות ו/או עסקאות כלשהן ואין לראות בה כייעוץ בדבר כדאיות ההשקעה ו/או כהצעה או כשידול, במישרין ו/או בעקיפין, ובכלל זה לעניין רכישת יחידות השתתפות של קרנות נאמנות בניהולו של מנהל הקרן מקבוצת סיגמא לרבות באמצעות התייעצות עם יועצים חיצוניים ובכלל זה יועץ השקעות מוסמך ויועץ מס. מבלי לגרוע מן האמור, ולמען הסר ספק, הנכסים המוזכרים בסקירה עשויים שלא להתאים לקורא הסקירה ומודגש שהסקירה אינה מביאה בחשבון את מטרות ההשקעה, המצב הכלכלי והצרכים הייחודיים של כל משקיע. קבוצת סיגמא אינה מחויבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים ו/או עדכונים במידע ו/או בסקירה מראש או בדיעבד. קבוצת סיגמא לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד, ישיר או נסיבתי, הנובע מהסתמכות על המידע, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי הקורא או המשתמש. קבוצת סיגמא ו/או בעלי שליטה ו/או בעלי עניין במי מהם ו/או מי מטעם כל אלה, עשויים בהתאם למגבלות החוק, עבור עצמה ו/או עבור לקוחותיה ו/או באופן אחר, להחזיק, למכור, לרכוש ו/או להתעניין מעת לעת במידע ו/או במסחר הקשור לניירות ערך ו/או לנכסים לרבות הנכסים הפיננסיים הנזכרים במסמך זה בצורה ישירה ועקיפה. כן עשויה קבוצת סיגמא להתקשר בעסקאות ו/או להעניק שירותים לחברות הנזכרות במידע או חברות הקשורות אליהן, בין במישרין ובין בעקיפין. אין לעשות שימוש בסקירה זו ללא רשות מפורשת מקבוצת סיגמא והיא אינה מיועדת אלא למי שהומצאה לו על ידי קבוצת סיגמא.