הפסקת אש – מי הרוויח, מי ירוויח ומי הגזים

הפסקת אש – מי הרוויח, מי ירוויח ומי הגזים

הסכם הפסקת האש בצפון שנחתם השבוע לא הפתיע את השוק הישראלי. השוק צפה וציפה להסדר ומסע העליות שהחל כבר מתחילת השנה, התעצם באוקטובר שמתחילתו ועד סוף נובמבר עלה מדד תל אביב 125 ב 10%. מאז שנחתם ההסכם, השוק "נרגע" קלות במהלך קלאסי של “Buy on the rumor, sell on the fact”, והשאלה שנותרה היא האם יש מקום להמשך עליות. על מנת להשיב על השאלה הזו נבחן שני תרחישים. הראשון הוא שההסכם בצפון נאכף באופן מלא והחיים בצפון (וברוב חלקי הארץ) שבים אט אט למסלולם. התרחיש השני הוא כמובן הפחות אופטימי שבו ההסכם מופר. אחת ההתפתחויות הכלכליות שהשפיעו מאוד על המשק מאז שהמלחמה החלה, הייתה הבידוד הכלכלי שנכפה על ישראל. החל מהחות'ים שצמצמו את הגישה הימית למדינה, עבור בחברות התעופה הזרות שחדלו לטוס לארץ וכלה בחרמות "שקטות" שהקשו על היבוא. הנהנים המיידיים  מהבידוד היו הספקים והקמעונאים המקומיים. דוחותיהם של הקמעונאים (מזון, בגדים וכו') שהתפרסמו בימים האחרונים הציגו רמות ושיעורי ריווחיות כמותם לא נראו בענפים האלו מזה שנים רבות. סביר להניח שפתיחת השמיים הן לתיירות יוצאת והן לצורכי יבוא עשויה או עלולה (תלוי אם בוחנים את זה מנקודת מבט של הצרכן או משקיע) תוריד את רמת הצריכה המקומית ומן הסתם גם את שיעורי הריווחיות. לכן בתרחיש שבו השקט בצפון נשמר, סביר להניח שריווחיותו של המגזר הקמעונאי תרד. סימן שאלה גדול עומד בהקשר של מגזר הבנייה למגורים ובעיקר סקטור התשתיות. האם ההרס הרב שספגו יישובי הצפון ייטיב עם המגזרים האלו? לפי שעה, התשובה אינה חד משמעית. המחשבה הראשונית בהקשר הזה היא ששיקומו של הצפון ייטיב עם המגזרים האלו, אולם השאלה המרכזית היא כמה מבין תושבי הצפון המפונים ישובו לבתיהם. יש לזכור שהשהות הארוכה מאוד של מחוץ לבתיהם גרמה לחלק לא מבוטל מביניהם להתבסס במה שהיה בתחילה מקום מגורים ארעי והפך להיות מקום מגורים קבוע על כל הכרוך בכך (מקום עבודה חדש, ילדים בבית הספר וכו'). לכן, בשלב זה מוקדם להעריך כמה ממבני המגורים ייבנו מחדש. עם זאת, סביר להניח שלטובת שיקום התשתיות האזרחיות והצבאיות יוקצו תקציבים נכבדים מה שכמובן ייטיב עם החברות והקבלנים שעוסקים בתחומים האלו.

האם הפסקת האש תגרום לחברות הדירוג לשנות את דירוגה של ישראל? נראה שבהיבט הזה צפויה לנו המתנה לא קצרה. חברת הדירוג היחידה שהתייחסה להפסקת האש, מודי'ס ציינה אמנם שיתכן ובעקבות ההסכם הלחץ הפיסקלי בישראל עשוי לרדת, אולם הוסיפה שהמדינה עתידה להמשיך ולהתמודד עם לא מעט אתגרים ביטחוניים, כמו גם פנימיים ולכן נראה שיש למתן ציפיות בהקשר הזה. בנוסף, יש לזכור שהלחימה בזירה הדרומית עדיין לא הסתיימה ומבחינת חברות הדירוג ישראל נמצאת עדיין במצב של מלחמה, למרות שעצימותה פחתה.

שורה תחתונה, מלחמה זה רע והפסקת אש זה טוב, אבל הדרך חזרה לנורמליות מלאה עדיין רחוקה למדי. יש לזכור שעדיין לא גובשו תוכניות לשיקום הצפון ומן הסתם גם לא הוקצו תקציבים לשם כך וכל שיש לקוות הוא שמלאכת השיקום לא תתעכב בגלל מהמורות בירוקרטיות ו/או פוליטיות כפי שנהוג במדינתנו.

לא רק שוק המניות חיכה להודעה הרשמית, אלא גם שוק האג"ח. במהלך החודש האחרון רשם עקום התשואות את אחד המהלכים החדים שנרשמו מזה זמן רב של ירידת תשואה לכל אורכו. ההסכם המתהווה נטע אופטימיות רבה בקרב משקיעי האג"ח ואלו מניחים למעשה שההסכם יביא להפחתה בלחצים הפיסקליים, מה שיאפשר לאוצר לעמוד ביעד הגרעון החדש. תגידו מה שתגידו עלינו, הישראלים, דבר אחד חייב להיאמר, אנחנו אחד העמים האופטימיים ביותר שיש וטוב שכך. אלא שאל לנו לערבב אופטימיות עם מציאות. ירידת התשואה החדה מסתמכת על שתי הנחות. הראשונה, שהפסקת האש תביא לירידה של האינפלציה לאור ההנחה שהשמיים יפתחו מחדש וגם מספרן של ההחרמות/הגבלות הסחר השונות יירד. זהו תרחיש סביר שלעת עתה מוקדם לקבוע את סיכויי התממשותו, אבל אין לבטל אותו. ההנחה הנוספת היא שהירידה באינפלציה תביא בהמשך לירידת ריבית. מן הסתם הסבירות לתרחיש כזה עולה אף היא. אלא שהפחתת ריבית, אם תתרחש, תהיה זה רק לאחר שבנק ישראל יהיה משוכנע שלא רק שהאינפלציה ירדה באופן קבוע, אלא שגם הממשלה עומדת ביעדים התקציביים אותם קבעה. היינו, מדובר בתרחיש שאם יתממש, יקרה ככל הנראה לקראת אמצע השנה הבאה. אלא ששוק האג"ח לקח את זה כמה צעדים קדימה. החלק בעקום שרשם את ירידת התשואה החדה ביותר היה הטווח שבין שנתיים לשבע שנים לערך. ירידה כל כך חדה עד שהקעירות בטווחים האלו יצרה עקום שקשה מאוד ל"הסביר אותו". התשואה לשנה שווה לתשואה של האגרת לשש שנים, תוך שהתשואה בתוך הטווח הזה מתקערת עד שחלק גדול מן הטווח הזה (1-5) נסחר ברמות נמוכות יותר מאלו של הטווחים של עד שש שנים. ההסבר ההגיוני היחיד שאנחנו מוצאים לזה נמצא ב..FOMO. השוק חושש שהתשואות "יברחו" וכמויות הכספים האדירות שמוזרמות לשוק מידי חודש (לצד זה שאין יותר מיועדות) גורמות לעיוותים מן הסוג הזה. ההסבר היחיד למבנה הנוכחי של העקום יכול להגיע בעתיד אם הריבית תופחת בחצי אחוז לערך. אלא שנראה שלפחות כעת עדיין לא בשלו לכך התנאים והודעת הריבית של בנק ישראל משבוע שעבר יכולה לאשש זאת. 

שורה תחתונה, יתכן והסכם הפסקת האש בצפון מסמן את תחילת התהליך של חזרה לשגרה שהכרנו לפני פרוץ המלחמה. מאחר וההערכה שלנו טובה כמו הערכה של כל אחד אחר, אנחנו מעדיפים לקחת מקדמי ביטחון. היינו, בחלק הממשלתי אנחנו מחזיקים במח"מ של כשלוש שנים, אם כי לאור קעירות העקום, עדיפה החזקה סינטטית על פני אחזקה ישירה. החשיפה המנייתית נותרת מלאה הן בשל התמחור הסביר והן בשל הירידה בלחץ הבטחוני שאמור לשמור על המגמה החיובית.

עוד משהו, מניותיהן של החברות הביטחוניות התממשו (בחלקן בחוזקה) לאחר ההודעה על הפסקת אש לאחר שהן רשמו עליות חדות בשנה האחרונה. למי שחשב שהפסקת האש מבשרת על תחילתו של שלום עולמי, מצורפת בזה תמצית של האירועים מסוף השבוע האחרון: המורדים (ג'יהאדיסטים סונים) תקפו את צבא סוריה בחאלב, מה שמעלה את החשש ליציבות משטרו של אסד (לא רע, אבל מה יקרה אם נשק כימי ייפול לידי החבורה הלא סימפטית הזו?), ארה"ב תקפה בסוריה וגם הזהירה את תורכיה לבל תתקוף את הכורדים, הפגנות ענק בגיאורגיה לאחר שהבחירות זויפו לטובת מועמד בובה של רוסיה. בקיצור, כמו שאומר רבנו פורטיס: "המוות אינו מחוסר עבודה".

* (לינק לסרטון מצורף למטה)

https://www.youtube.com/watch?v=bLq8p-fBKZE

נכתב על ידי :

עידן אזולאי, מנהל השקעות ראשי

סיגמא בית השקעות

סיגמא ניהול תיקים בע"מ ו/או חברות קשורות אליה (להלן: "קבוצת סיגמא") עוסקת בעצמה ו/או באמצעות חברות קשורות בפעילויות בשוק ההון ומשכך הינה תאגיד קשור לגופים המוסדיים ו/או למשווקים על ידם: סיגמא קרנות נאמנות בע"מ, סיגמא תכנון פיננסי סוכנות לביטוח פנסיוני (2011) בע"מ, סיגמא פרמיום בע"מ ו-קלאריטי קפיטל קיי סי פי אס בע"מ. מסמך זה, לרבות הסקירה, המידע, הנתונים, ידיעות, ניתוחים, הערכות, דעות, תחזיות, טקסט ו/או תמונות המתפרסמים בו (להלן: "המידע" או "הסקירה" לפי העניין) מסופקים כשירות לקוראים. אין בסקירה זו אלא הבעת דעה בלבד מתוך מטרת הבאת מידע כללי המתבסס על הידוע ביום פרסום הסקירה הגלוי והציבורי ו/או מקורות מידע אחרים אשר בעיני כותבי הסקירה ניתן להתייחס אליהם כאמינים אך המידע לא אומת בדרך עצמאית על ידי עורכי הסקירה ומשכך לא ניתן להיות ערבים לדיוק הפרטים שנכללו בה ו/או לשלמותה ובכלל זה לא ניתן להתחייב שבמידע לא יכללו טעויות או שגיאות ויש לראות את הדברים הכתובים באופן מתאים וכמובן בכפוף לשינויים שחלו בזמן ממועד עריכת הסקירה ובכל מקרה אינה מהווה תחליף למידע המופיע בתשקיפי ההנפקה של הנכסים הרלוונטיים ו/או בדיווחים הנוגעים אליהם מכל מין סוג שהוא. מבלי לגרוע מכלליות האמור, המידע ו/או מצב השוק ו/או האנליזות עשויים להשתנות ואין לראות במידע ו/או בסקירה כשלמים וכממצים, ובין השאר, בקשר לכל ההיבטים הנוגעים לני"ע ו/או לנכסים פיננסיים כלליים ו/או ספציפיים המוזכרים בו, במישרין ו/או בעקיפין ו/או על דרך ההפניה ואין לראות במידע המלצה או תחליף לשיקול דעתו של הקורא, או הצעה, או הזמנה לקבלת הצעות, או שיווק השקעות, בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא, לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות ו/או עסקאות כלשהן ואין לראות בה כייעוץ בדבר כדאיות ההשקעה ו/או כהצעה או כשידול, במישרין ו/או בעקיפין, ובכלל זה לעניין רכישת יחידות השתתפות של קרנות נאמנות בניהולו של מנהל הקרן מקבוצת סיגמא לרבות באמצעות התייעצות עם יועצים חיצוניים ובכלל זה יועץ השקעות מוסמך ויועץ מס. מבלי לגרוע מן האמור, ולמען הסר ספק, הנכסים המוזכרים בסקירה עשויים שלא להתאים לקורא הסקירה ומודגש שהסקירה אינה מביאה בחשבון את מטרות ההשקעה, המצב הכלכלי והצרכים הייחודיים של כל משקיע. קבוצת סיגמא אינה מחויבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים ו/או עדכונים במידע ו/או בסקירה מראש או בדיעבד. קבוצת סיגמא לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד, ישיר או נסיבתי, הנובע מהסתמכות על המידע, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי הקורא או המשתמש. קבוצת סיגמא ו/או בעלי שליטה ו/או בעלי עניין במי מהם ו/או מי מטעם כל אלה, עשויים בהתאם למגבלות החוק, עבור עצמה ו/או עבור לקוחותיה ו/או באופן אחר, להחזיק, למכור, לרכוש ו/או להתעניין מעת לעת במידע ו/או במסחר הקשור לניירות ערך ו/או לנכסים לרבות הנכסים הפיננסיים הנזכרים במסמך זה בצורה ישירה ועקיפה. כן עשויה קבוצת סיגמא להתקשר בעסקאות ו/או להעניק שירותים לחברות הנזכרות במידע או חברות הקשורות אליהן, בין במישרין ובין בעקיפין. אין לעשות שימוש בסקירה זו ללא רשות מפורשת מקבוצת סיגמא והיא אינה מיועדת אלא למי שהומצאה לו על ידי קבוצת סיגמא.