עידן אזולאי

פאוול כבר "לא בטוח" וגם "ארץ קטנה עם פוטנציאל" אוי פאוול, פאוול, תראה מה עשית. כל כך האמנו שהנה הריבית תרד בחוזקה ותמשיך לתדלק את השוק, ופתאום שינית את כל התחזיות. ממש חוסר אחריות. צחוק בצד, הודעת הריבית של הפד בשבוע שעבר הייתה לא יותר מאשר המחשה נוספת לניתוק שבין התיאוריה לפרקטיקה. כל התחזיות האופטימיות של הפד בנוגע לריבית וצמיחה שונו לרעה וגרמו לשוק לבצע חשיבה ותמחור מחדש של מחירי האג"ח והמניות. זוכרים שבדצמבר בשנה שעברה השוק חזה (באמצעות הקזינו של החוזים על הריבית) שתהיינה שמונה הפחתות ריבית? זוכרים שלפני כשלושה חודשים השוק צפה שוב שהריבית תרד כשמונה (ואולי אף יותר) פעמים והאינפלציה תרד אף היא? בדומה לתחזיות דומות שהשוק הפד / בנקים מרכזיים אחרים נותנים, כך גם התחזיות האלו לא היו אפילו קרובות למציאות. אלא שנראה שהפעם הפד "הגזים". ממצב שבו הוא היה יוני מאוד בהודעות הריבית האחרונות שלו, הוא הפך לנץ באחת. בעוד שעד כה הפד צפה שלוש הפחתות במהלך השנה הבאה, התחזיות הנוכחית ירדה לשתי הפחתות של רבע אחוז כל אחת. במקביל, הפד העלה בחדות את תחזית ההוצאה הפרטית (PCE) שמשמשת אותו כאינדיקציה העיקרית לאינפלציה מ 2.1% ל 2.5%. מה שמפתיע הוא שלמרות כל התחזיות הניציות האלו, הפד הפחית את הריבית ברבע אחוז. עולה השאלה, מה ההיגיון בהפחתת ריבית נוספת (לאחר שכבר ירדה ב 0.75% השנה) אם האינפלציה אמורה לעלות? השינוי בתחזיות תמוה עוד יותר נוכח העובדה שמזה כארבעה חודשים נתוני האינפלציה מצביעים על שינוי כיוון לאחר שירדו בחוזקה מהשיאים שנקבעו לאחר הקורונה. אינפלציית הליבה התייצבה ברמה של 3.3% בחודשים האחרונים תוך שהיא מגלמת אינפלציה שנתית של 4% (!!!), רחוק מאוד מהיעד של הפד שעומד על 2%. כפי שכתבנו בשבועות האחרונים, נתוני האינפלציה חזרו לעלות, מדד התנאים הפיננסיים הצביע על סביבה פיננסית מקלה מאוד והפעילות הכלכלית בארה"ב הייתה מרשימה, אז מה יש למהר? השינוי בתחזיות תפס את השוק "לא מוכן". הכסף זרם לשוק המניות במספרים אדירים וכפי שניתן לראות בגרף בשני הגרפים שמצורפים למטה, שיעור הנזילות של התיקים המנוהלים בארה"ב נפל לרמות שפל שמוכרות רק מהימים של טרום משברים בעבר, כאשר הכסף זורם למניות ששיעור החשיפה אליהן נמצא ברמת שיא של כל הזמנים. כל אלו הופכים כעת את שוק המניות לפגיע, הווה אומר, עולה ההסתברות לתיקון תוך תנודתיות חדה. את הפרומו לכך קיבלנו בשבוע שעבר. הסיפור הגדול נמצא כמובן בשוק האג"ח, שם התשואות עלו בחוזקה, כאשר התשואה לעשר שנים מעפילה עד לרמה של 4.54%. זוכרים שזמן קצר לאחר הפחתת הריבית הראשונה, התשואה לעשר שנים ירדה ל 3.65%. ובכן, מי שעבד לפי "הספר" וקנה את האגרת לעשר שנים מופסד כשמונה אחוזים על קנייתו. מה הלאה? מזה זמן אנחנו מחזיקים בדעה לפיה האינפלציה בעולם בשנים הקרובות תהיה גבוהה יותר מזו ששררה לפני הקורונה. מאז תחילת 2023 נראה היה שעליות המחירים מאחורינו, אלא שמאז ספטמבר לערך, ניכרת עלייה בקצב עליית המחירים כמעט בכל מקום בעולם. לפיכך, היכונו לתשואות גבוהות בשוקי האג"ח ביחס לעבר. שוק המניות דורש מאיתנו להיות יותר סלקטיביים ומה שקרה בשבועות האחרונים לפיו "כל מספר זוכה" לא ימשיך לאורך זמן. המנצח יהיה זה שלא יתפתה אחר אופנות, רעשים וכותרות בעיתונים. הסיבה העיקרית אשר בגינה קשה ללמוד על המגמות הבולטות מתוך הנתונים שמסכמים את הפעילות ברבעון השלישי היא שהפסקת האש בצפון חלה בתוך הרבעון הרביעי. ובכל זאת, אולי ניתן ללמוד כמה דברים מהנתונים שפורסמו בשבוע שעבר. העדכון השני לנתוני התוצר של הרבעון השלישי לא שינה באופן מהותי את התמונה שידועה לנו עד כה. הצריכה הפרטית וההוצאה הממשלתית שעלו ביחס לרבעון המקביל אשתקד בשיעורים של 3.7% ו 14.2% בהתאמה היו הגורמים אשר החזיקו את המשק הישראלי "מעל המים". כל שאר הנתונים רשמו ירידה, כאשר ההשקעות בנכסים קבועים בלטו עם ירידה של 10.9%. הכל ידוע. השאלה הגדולה שנותרה אשר עליה נקבל תשובה רק בעוד מספר חודשים היא מה תהיה השפעת הקיצוצים השונים והמיסים החדשים שיחולו בתחילת ינואר על הצריכה. אין צורך להיות כלכלן מדופלם כדי להבין שההשפעה לא תהיה חיובית. עם זאת, רבות תלוי באופן שבו תימשך המלחמה וכיצד הממשלה תצלח (או שלא תצלח) את המהמורות הפוליטיות המורכבות למדי שניצבות בפניה. אחת התהיות הגדולות שעולות בהקשר של עמידותו של המשק הישראלי למרות המלחמה היא חוזקו של השקל. בהשוואה לשערו בתחילת אוקטובר 2023, השקל התחזק בלמעלה מ 5% (!!!). מבין כל הנתונים, זהו המפתיע ביותר. הנתונים שסיכמו את מאזן התשלומים לרבעון השלישי יכולים להסביר את חוזקו המרשים של השקל. העודף בחשבון השוטף עמד ברבעון השלישי על 5.5 מיליארד דולר כאשר העודף בחשבון הסחורות והשירותים הסתכם ב 5 מיליארד דולר. באופן לא מפתיע, ענף ההיי טק המקומי אחראי לחלק הארי של היצוא של השירותים העסקיים, מה שמלמד על חוסנו של הענף. הנקודה החיובית הנוספת טמונה בהשקעות של משקיעים זרים בניירות ערך סחירים שעלו ב 3 מיליארד דולר ביחס לרבעון הקודם, הנתון החיובי הראשון מאז הרבעון השלישי אשתקד. בסך הכל, ההשקעות של תושבי חו"ל במשק הישראלי זינקו ברבעון השלישי ב 11.5 מיליארד דולר, נתון מרשים בכל קנה מידה. לישראל יש כיום עודף נכסים על התחייבויות בהיקף של 281.6 מיליארד דולר בהשוואה ל 229.1 בתקופה המקבילה אשתקד וכל הנתונים הנ"ל יכולים להסביר כיצד קורה שלמרות מערכה קשה ומורכבת, השקל הישראלי ממשיך להפגין עוצמה מרשימה. שורה תחתונה, "ארץ קטנה עם שפם, חצי סיכה על מפת העולם", אבל מדינה מתקדמת, מלאה בשכל עם פוטנציאל אדיר להיות הרבה יותר טובה. יש לדאוג שהפוטנציאל ימוצה.  

נכתב על ידי :

עידן אזולאי, מנהל השקעות ראשי

סיגמא בית השקעות

סיגמא ניהול תיקים בע"מ ו/או חברות קשורות אליה (להלן: "קבוצת סיגמא") עוסקת בעצמה ו/או באמצעות חברות קשורות בפעילויות בשוק ההון ומשכך הינה תאגיד קשור לגופים המוסדיים ו/או למשווקים על ידם: סיגמא קרנות נאמנות בע"מ, סיגמא תכנון פיננסי סוכנות לביטוח פנסיוני (2011) בע"מ, סיגמא פרמיום בע"מ ו-קלאריטי קפיטל קיי סי פי אס בע"מ. מסמך זה, לרבות הסקירה, המידע, הנתונים, ידיעות, ניתוחים, הערכות, דעות, תחזיות, טקסט ו/או תמונות המתפרסמים בו (להלן: "המידע" או "הסקירה" לפי העניין) מסופקים כשירות לקוראים. אין בסקירה זו אלא הבעת דעה בלבד מתוך מטרת הבאת מידע כללי המתבסס על הידוע ביום פרסום הסקירה הגלוי והציבורי ו/או מקורות מידע אחרים אשר בעיני כותבי הסקירה ניתן להתייחס אליהם כאמינים אך המידע לא אומת בדרך עצמאית על ידי עורכי הסקירה ומשכך לא ניתן להיות ערבים לדיוק הפרטים שנכללו בה ו/או לשלמותה ובכלל זה לא ניתן להתחייב שבמידע לא יכללו טעויות או שגיאות ויש לראות את הדברים הכתובים באופן מתאים וכמובן בכפוף לשינויים שחלו בזמן ממועד עריכת הסקירה ובכל מקרה אינה מהווה תחליף למידע המופיע בתשקיפי ההנפקה של הנכסים הרלוונטיים ו/או בדיווחים הנוגעים אליהם מכל מין סוג שהוא. מבלי לגרוע מכלליות האמור, המידע ו/או מצב השוק ו/או האנליזות עשויים להשתנות ואין לראות במידע ו/או בסקירה כשלמים וכממצים, ובין השאר, בקשר לכל ההיבטים הנוגעים לני"ע ו/או לנכסים פיננסיים כלליים ו/או ספציפיים המוזכרים בו, במישרין ו/או בעקיפין ו/או על דרך ההפניה ואין לראות במידע המלצה או תחליף לשיקול דעתו של הקורא, או הצעה, או הזמנה לקבלת הצעות, או שיווק השקעות, בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא, לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות ו/או עסקאות כלשהן ואין לראות בה כייעוץ בדבר כדאיות ההשקעה ו/או כהצעה או כשידול, במישרין ו/או בעקיפין, ובכלל זה לעניין רכישת יחידות השתתפות של קרנות נאמנות בניהולו של מנהל הקרן מקבוצת סיגמא לרבות באמצעות התייעצות עם יועצים חיצוניים ובכלל זה יועץ השקעות מוסמך ויועץ מס. מבלי לגרוע מן האמור, ולמען הסר ספק, הנכסים המוזכרים בסקירה עשויים שלא להתאים לקורא הסקירה ומודגש שהסקירה אינה מביאה בחשבון את מטרות ההשקעה, המצב הכלכלי והצרכים הייחודיים של כל משקיע. קבוצת סיגמא אינה מחויבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים ו/או עדכונים במידע ו/או בסקירה מראש או בדיעבד. קבוצת סיגמא לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד, ישיר או נסיבתי, הנובע מהסתמכות על המידע, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי הקורא או המשתמש. קבוצת סיגמא ו/או בעלי שליטה ו/או בעלי עניין במי מהם ו/או מי מטעם כל אלה, עשויים בהתאם למגבלות החוק, עבור עצמה ו/או עבור לקוחותיה ו/או באופן אחר, להחזיק, למכור, לרכוש ו/או להתעניין מעת לעת במידע ו/או במסחר הקשור לניירות ערך ו/או לנכסים לרבות הנכסים הפיננסיים הנזכרים במסמך זה בצורה ישירה ועקיפה. כן עשויה קבוצת סיגמא להתקשר בעסקאות ו/או להעניק שירותים לחברות הנזכרות במידע או חברות הקשורות אליהן, בין במישרין ובין בעקיפין. אין לעשות שימוש בסקירה זו ללא רשות מפורשת מקבוצת סיגמא והיא אינה מיועדת אלא למי שהומצאה לו על ידי קבוצת סיגמא.

תקציב בשבוע שעבר פורסם בשעה טובה חוק תקציב המדינה לשנת 2025. הצעת החוק כוללת את ההערכות העדכניות ביותר של האוצר שעליהן התקציב מתבסס, למרות שהחוק צפוי לעבור שינויים עד שיגיע לגרסתו הסופית לפני הצבעה. ראוי להדגיש מספר נקודות חשובות שעולות מהצעת החוק. ראשית, תחזית צמיחה. האוצר מניח שהמשק יצמח בשנה הבאה בשיעור של 4.3% וכפי שניתן לראות מהטבלה המצורפת מטה, זוהי ההערכה הגבוהה ביותר בהשוואה לתחזית של בנק ישראל ושל קרן המטבע. אלא שצריך לומר גם בהגינות שניתן להצמיד לכל תחזית הסבר הגיוני בשל הסיטואציה המאוד מורכבת שבה אנו חיים. כפי שכבר כתבנו לא אחת, ככל שהעצימות של העימות הצבאי בכל הגזרות תפחת, כך שיעור הצמיחה יהיה גבוה יותר ולהיפך. כל שנותר הוא לקוות שהרגיעה תשוב למדינתנו. אלא שזה החלק ה"קל". החלק המורכב יותר נמצא ברמת ושיעור החוב שעלה בחדות בעקבות המלחמה אשר בגינו המדינה תידרש לשלם הרבה יותר ממה ששילמה טרום המלחמה. החוב הציבורי עלה לשיעור של 68.3% ביחס לתוצר ולאור העלייה החדה (60%) בתקציב הביטחון (מ 3% ל 8% במונחי אחוז תוצר), סביר להניח שלא תחול ירידה בשיעור החוב הכולל. לעלייה בחוב יש מחיר. תשלומי הריבית השנתיים יעלו בשנה הבאה ל 56 מיליארד ש"ח לעומת 40.9 מיליארד ש"ח ב 2022 וכפי שניתן לראות בגרף הם עתידים להמשיך ולטפס לרמה של 75 מיליארד ש"ח ב 2028. זהו מחירה של וילה בג'ונגל. המצב בו רמת אי הוודאות עדיין גבוהה מאוד לצד העלייה החדה בהוצאות, תדרוש מהאוצר לנקוט במדיניות נחושה מאוד לכל חריגה מהמסגרת הנוכחית על מנת שהאמון של המשקיעים ושל חברות הדירוג בכלכלה המקומית יעלה. במקביל, האוצר חייב להציג צעדים שיסייעו למשק לחזור לפסי צמיחה מואצת. ראשית, עידוד השקעות שמאחר וכתבנו על כך לא מעט בשבועות האחרונים, לא נכביר כעת במילים. בנוסף, יש להרחיב את היקף המועסקים. כן, כן, הכוונה היא לעידוד הכניסה של (בעיקר) הציבור החרדי, הן לשוק התעסוקה והן למעגל המתגייסים. לא, מלחמה לא טובה לכלכלה, אלא שילוב של כמה שיותר קבוצות אוכלוסייה בשוק העבודה. יעידו על כך עשרות מדינות בעולם המערבי. אינפלציה מי מסתתר מאחורי המסיכה? אינפלציה. הנושא של עליות המחירים אותם אנחנו חווים כבר מאז הקורונה וביתר שאת, מאז המלחמה מטרידות מאוד את הציבור הישראלי ובצדק. הכל יקר, ממוצרי יסוד ועד בילויים, והציבור שממעט לנסוע לחו"ל בשנה האחרונה משלם מחירים גבוהים מאוד. מאז הסכם הפסקת האש, נוצרה תחושה לפיה שהנה, הגאולה בדרך. השמיים יפתחו, ערוצי היבוא יתרחבו וסוף סוף נחוש הקלה. אפילו ציפיות האינפלציה בשוק ירדו באופן חד, מרמה של כ 3% לאורך רוב השנה האחרונה עד ל 2.3% כעת. אלא שלפחות לעת עתה, נראה שהמציאות מעט שונה. בשבוע שעבר פגשנו את ההנהלה של אחת מחברות התיירות הגדולות בישראל. לשאלתנו מה הם צופים בשוק התיירות בשנה הקרובה, תשובתם הייתה מעט פסימית. ראשית, מספר המטוסים בעולם ביחס לביקוש קטן בשנים האחרונות (ברכותינו לחברות בתחום של שיפוצי המטוסים) ומאחר והקווים לישראל היו מושבתים בשנה האחרונה, מטוסים רבים הוסטו לקווים אחרים ויעבור זמן מה עד שהם יחזרו לטוס לישראל. כך שבינתיים נראה שמומלץ להוריד ציפיות בשנה הקרובה למי שקיווה שמחירי הטיסות לאירופה יחזרו ל 50$ כפי שהיה טרום המלחמה. אנחנו נשארים בארץ. אם כך, חשבנו שאולי לאחר עליות המחירים החדות של השנה האחרונה תהיה הקלה לפחות במספר מוצרי יסוד, נגיד, אוכל? מי שבא לעזרנו בהקשר הזה היא דווקא הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה. לא, הלמ"ס לא מתחילה לייצר מזון, היא עדיין מספקת נתונים. לשמחתנו, הלמ"ס הרחיבה את סקר הערכת המגמות בעסקים ופירסמה בשבוע שעבר פרק שבו נשאלים העסקים על כוונותיהם לשינוי במחירי המוצרים אותם הם מייצרים. 72% מבין יצרני המזון והמשקאות צופים שהמחירים יעלו בשנה הקרובה, כך גם 58% מהעסקים בענפי המסחר ו 55% מהחברות בענפי הבינוי. האינפלציה עדיין כאן וככל הנראה היא תישאר איתנו עוד זמן מה. כפי שכתבנו לא אחת, הצפייה לירידת אינפלציה מהירה שתביא עימה הפחתת ריבית נראית כעת יותר כמו משאלת לב מאשר משהו שמעוגן במציאות. ואם חשבנו שרק אנחנו סובלים מאינפלציה, אז הנה החדשות ה"טובות", זה לא רק אנחנו. בשבוע שעבר התפרסם בארה"ב מדד המחירים לחודש נובמבר. לאחר ארבעה חודשים שבהם קצב עליית המחירים התייצב (עדיין מעל היעד של הפד), הגיעו נתוני נובמבר והראו על האצה מחודשת. לא משהו חד, אבל שינוי כיוון בניגוד לציפיות. זוכרים שלפני זמן לא רב השוק צפה שמונה הפחתות ריבית? אז גם זה כבר לא. חברי הפד ובראשם הנגיד התבטאו לאחרונה באופן הרבה יותר מסוייג בהקשר של הפחתות ריבית במהלך השנה הקרובה, מה שהביא לעליית תשואות (מפתיעה?) בשוק האג"ח. התחומים, בין שאלו גיאו פוליטיים, כלכליים או חברתיים, כל כך תכופים שכל ניסיון לחזות אותם מראש נדון בוודאות די גבוהה לכישלון. זה הזמן לחזור להמלצה אותה כתבנו לפני מספר חודשים. קנו מניות לפי הנתונים ולא לפי כותרות העיתונים. אריק איינשטיין אמר פעם שהוא פותח את העיתון במדור הספורט כי "רק שם יש את ההישגים". היה איש חכם. כלכלה זה מגמות ומספרים ונכסים, בין שאלו אגרות חוב ובין שאלו מניות, מגיבים לאורך זמן בהתאם למגמות ולמספרים. לכן, נאמנים לתפישה הזו, גם השנה לא נפרסם תחזית לשנה הבאה. נמשיך ונשקיע בהתאם למגמות העיקריות ונבחר את המניות בכפוף למספרים שלהן.  

נכתב על ידי :

עידן אזולאי, מנהל השקעות ראשי

סיגמא בית השקעות

סיגמא ניהול תיקים בע"מ ו/או חברות קשורות אליה (להלן: "קבוצת סיגמא") עוסקת בעצמה ו/או באמצעות חברות קשורות בפעילויות בשוק ההון ומשכך הינה תאגיד קשור לגופים המוסדיים ו/או למשווקים על ידם: סיגמא קרנות נאמנות בע"מ, סיגמא תכנון פיננסי סוכנות לביטוח פנסיוני (2011) בע"מ, סיגמא פרמיום בע"מ ו-קלאריטי קפיטל קיי סי פי אס בע"מ. מסמך זה, לרבות הסקירה, המידע, הנתונים, ידיעות, ניתוחים, הערכות, דעות, תחזיות, טקסט ו/או תמונות המתפרסמים בו (להלן: "המידע" או "הסקירה" לפי העניין) מסופקים כשירות לקוראים. אין בסקירה זו אלא הבעת דעה בלבד מתוך מטרת הבאת מידע כללי המתבסס על הידוע ביום פרסום הסקירה הגלוי והציבורי ו/או מקורות מידע אחרים אשר בעיני כותבי הסקירה ניתן להתייחס אליהם כאמינים אך המידע לא אומת בדרך עצמאית על ידי עורכי הסקירה ומשכך לא ניתן להיות ערבים לדיוק הפרטים שנכללו בה ו/או לשלמותה ובכלל זה לא ניתן להתחייב שבמידע לא יכללו טעויות או שגיאות ויש לראות את הדברים הכתובים באופן מתאים וכמובן בכפוף לשינויים שחלו בזמן ממועד עריכת הסקירה ובכל מקרה אינה מהווה תחליף למידע המופיע בתשקיפי ההנפקה של הנכסים הרלוונטיים ו/או בדיווחים הנוגעים אליהם מכל מין סוג שהוא. מבלי לגרוע מכלליות האמור, המידע ו/או מצב השוק ו/או האנליזות עשויים להשתנות ואין לראות במידע ו/או בסקירה כשלמים וכממצים, ובין השאר, בקשר לכל ההיבטים הנוגעים לני"ע ו/או לנכסים פיננסיים כלליים ו/או ספציפיים המוזכרים בו, במישרין ו/או בעקיפין ו/או על דרך ההפניה ואין לראות במידע המלצה או תחליף לשיקול דעתו של הקורא, או הצעה, או הזמנה לקבלת הצעות, או שיווק השקעות, בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא, לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות ו/או עסקאות כלשהן ואין לראות בה כייעוץ בדבר כדאיות ההשקעה ו/או כהצעה או כשידול, במישרין ו/או בעקיפין, ובכלל זה לעניין רכישת יחידות השתתפות של קרנות נאמנות בניהולו של מנהל הקרן מקבוצת סיגמא לרבות באמצעות התייעצות עם יועצים חיצוניים ובכלל זה יועץ השקעות מוסמך ויועץ מס. מבלי לגרוע מן האמור, ולמען הסר ספק, הנכסים המוזכרים בסקירה עשויים שלא להתאים לקורא הסקירה ומודגש שהסקירה אינה מביאה בחשבון את מטרות ההשקעה, המצב הכלכלי והצרכים הייחודיים של כל משקיע. קבוצת סיגמא אינה מחויבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים ו/או עדכונים במידע ו/או בסקירה מראש או בדיעבד. קבוצת סיגמא לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד, ישיר או נסיבתי, הנובע מהסתמכות על המידע, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי הקורא או המשתמש. קבוצת סיגמא ו/או בעלי שליטה ו/או בעלי עניין במי מהם ו/או מי מטעם כל אלה, עשויים בהתאם למגבלות החוק, עבור עצמה ו/או עבור לקוחותיה ו/או באופן אחר, להחזיק, למכור, לרכוש ו/או להתעניין מעת לעת במידע ו/או במסחר הקשור לניירות ערך ו/או לנכסים לרבות הנכסים הפיננסיים הנזכרים במסמך זה בצורה ישירה ועקיפה. כן עשויה קבוצת סיגמא להתקשר בעסקאות ו/או להעניק שירותים לחברות הנזכרות במידע או חברות הקשורות אליהן, בין במישרין ובין בעקיפין. אין לעשות שימוש בסקירה זו ללא רשות מפורשת מקבוצת סיגמא והיא אינה מיועדת אלא למי שהומצאה לו על ידי קבוצת סיגמא.

כמה תחזיות לשנה הקרובה (מרביתן ישתנו במהלך השנה) בכל פעם שהתרחש בישראל אירוע משמעותי כמו המחלוקת הפנימית העמוקה שהתעוררה בתחילת 2023 וכמובן המלחמה הנוכחית, סברנו שהדרך הנכונה לבחון את ההשפעות הכלכליות של האירועים האלו היא דרך נקודת מבט של משקיעים זרים. מאחר ואנחנו חיים כאן ו"מרגישים" את המקום, ההערכות שלנו עלולות להיות מוטות בשל התפיסות הכלכליות והדעות הפוליטיות שלנו. לעומת זאת, השיקולים של משקיע זר הם כלכליים נטו. המשקיע הזר ישקיע אם יש כדאיות כלכלית, ולהיפך. המשקיע הזר לא מערב שיקולי השקעה עם שיקולים זרים. כלכלה נטו. מדוע נזכרנו בזה? בשבוע שעבר התפרסמה התחזית העדכנית של ארגון OECD לשנה הבאה. נקדים ונאמר שתחזיות כלכליות דומות להגדרה של שמעון פרס לסקרים, "אפשר להריח אבל לא לשתות". ובכל זאת, בדומה לחברות הדירוג וגם האוצר ובנק ישראל, ארגון OECD הפחית את תחזית הצמיחה של ישראל לשנים הקרובות. לא מפתיע. במקביל הוא העלה בחדות את תחזית האינפלציה לשנה הבאה מ 2.5% ל 3.1% ובמקביל, העלה את תחזית הגרעון מ 6.6% ל 7.5%. התחזיות הללו ניתנות בהנחה שמצב המלחמה יסתיים בשנה הבאה, כך שה"תירוץ" הזה כבר אינו עומד לזכות האוצר והממשלה. לא נפרט את כל מה שנכתב בדו"ח  מפאת קוצר היריעה וגם בגלל שתחזיות נוטות להשתנות בהתאם לאירועים, אבל שלוש שורות משכו את עינינו. הכוונה לשורות האלו: Monetary policy needs to remain prudent. With inflation expectations close to the top of the 1-3% target range, further rate increases would become necessary if delivery of fiscal-consolidation plans is limited or price pressures build up more strongly than projected OECD מזהיר שהיעדר מדיניות פיסקלית מצמצת עלולה לגרום לחריגה מיעד האינפלציה, מה שעלול להביא להעלאת ריבית. במילים אחרות, המשקיע הזר שקורא את התחזית הזו מוטרד מהמדיניות הפיסקלית ומכך שעלולות להיות לזה השלכות על מדיניות הריבית. עכשיו בוודאי חלק מהקוראים יגידו שזו רק תחזיות וגופים כאלו נוטים להיות שמרנים. נכון, אבל אז נזכרנו שיום לפני פרסום הדו"ח הזה, שר האוצר נשאל באם התקציב יועבר עד לסוף השנה כפי שדורש החוק. תשובתו הייתה שהתקציב לא יאושר בזמן (ניתנת הארכה אוטומטית עד לסוף מרץ) והנפיק את האמירה המופלאה הבאה: "לא נורא אם התקציב לא יאושר בזמן, גם ככה לא קורה כלום בינואר". האיש שאמר לפני כמה שבועות את המשפט "מלחמות טובות לכלכלה" התעלה הפעם. אז ככה. ראשית דווקא בינואר הקרוב קורה הרבה מאוד בינואר. בעיקר לציבור שיראה שחיקה בשכרו בשל הקפאת ההצמדות והקצבאות, העלאת מע"מ ועלייה בתשלומי הביטוח הלאומי, ארנונה, מים וחשמל. לצד זה, יש לזכור שגם כך המוניטין של המשק הישראלי נפגם לאחרונה כפי שזה בא לידי ביטוי בהפחתות הדירוג, כך שהתבטאות כזו של שר האוצר תתקשה לשפר את שמנו. הציבור כבר ההחל להתכונן להרעה הצפויה כפי זה בא לידי ביטוי בנתוני הפידיון של רשתות השיווק שקצב הצמיחה שלהן ירד בשלושת החודשים שבין אוגוסט לאוקטובר (0.6% לעומת 1.7%) ובנתוני השימוש בכרטיסי אשראי, כמו גם בשינוי המגמה בפעילות הסקטור העיסקי.   בניגוד להערכת התחזית של ה OECD, ההאטה בפעילות הכלכלית במשק מקטינה מאוד את הסיכוי שהריבית תועלה. אבל במקביל, בנקודת הזמן הנוכחית אנחנו מתקשים לראות את הריבית יורדת. כפי שכבר כתבנו לא אחת, בנק ישראל לא יוריד את הריבית עד שיקרו שני דברים. הראשון, עמידה ביעדים הפיסקליים אותם קבעה הממשלה ובמקביל ירידה של האינפלציה. עד ששני אלו לא יראו שינוי כיוון חיובי, הריבית לא תשתנה.  ברור שהפסקת האש בצפון מפחיתה את הסיכון של המשק ואם הלחימה תסתיים גם בחזית הדרומית, יהיה זה צעד חשוב ומשמעותי לחזרה אמיתית לשגרה. עד אז, מומלץ למתן את הציפיות להפחתת ריבית. יש לציין עוד שהקלה בלבד במצב הביטחוני אינה מספקת כדי להשיב את המשק לפסים של צמיחה מואצת. דרוש הרבה יותר מזה, בעיקר לאחר שהנטל הכלכלי על הציבור יגבר בתחילת השנה הבאה. מאז שפורסמה הצעת התקציב הצבענו על כך שהיא נעדרת תמריצים לעידוד השקעות. האמירה לפיה "כל משבר הוא גם הזדמנות" מתאימה בדיוק למצב הנוכחי. אלא שעל מנת לנצל את המשבר לצורכי צמיחה, יש להכין את התשתית הנדרשת לכך כדי שהיא תיתן מענה ביום שאחרי. שורה תחתונה, הירידה בסיכון הבטחוני היא צעד חשוב וחיובי. אולם להערכתנו, נדרשים עוד מספר לא קטן של צעדים/אירועים כדי שנשנה את מבנה התיק האג"חי שלנו. עד אז נמשיך לדבוק במדיניות דפנסיבית. --------- ככל שסוף השנה מתקרב, כך נוצף באין ספור תחזיות לגבי השנה הבאה. עם זאת, ישנן שתי מגמות משמעותיות שעליהן הצבענו לפני כמה שבועות שלהערכתנו הצנועה ילוו אותנו לעוד זמן רב. לאלו מבינינו שאינם עוקבים אחרי החדשות (דווקא רעיון לא רע בכלל), נספר שמספר העימותים הצבאיים עלה באופן חד והוא נמצא בשיא של שמונים שנה. ככל הנראה, הסיכוי ששלום העולמי יפרוץ בשנה הבאה הוא קטן למדי ולכן אנחנו מעריכים ש"תור הזהב" של החברות הבטחוניות שהחל לפני כשנתיים וחצי עם פלישת רוסיה לאוקראינה, ימשיך ויתעצם. בתחילת השנה הגדלנו את החשיפה שלנו לחברות הבטחוניות בארץ ובחו"ל ולאור המתח הגיאו פוליטי הגואה בעולם, אנחנו נשמור על חשיפת היתר הזו בתיקי המניות שלנו. בשבוע שעבר הודיעה יצרנית השבבים השנייה בגודלה בעולם, טאיוואן סמי קונדקטורס (TSMC) לספקיה להיערך להגדלת הייצור בשלוש השנים הקרובות בשיעור של 200% (!!!). זאת כמובן בשל הביקוש הגובר למוצרים ושימושים שקשורים לבינה המלאכותית. הגרף שמצורף למטה מתאר את היקף ההשקעה בהקמת מרכזי נתונים בארה"ב (DATA CENTERS). הגרף מדבר בעד עצמו. "שרשרת המזון" שקשורה למהפיכת הבינה המלאכותית שכוללת ייצור שבבים מתקדמים, אחסון מידע, ייצור חשמל, תכנון ויישום תצמח בשנים הקרובות בשיעורים חדים ואנחנו נהיה שם כדי ליהנות מכך. במילים אחרות, זה רק מתחיל. אלו היו שתי תחזיות לשנה הקרובה ולשנים שלאחריה. וכהרגלנו נסיים במשהו אופטימי כי חייבים. ולשם כך "גייסנו" את אחד השירים היפים שנכתבו לאחרונה, "העץ יחיה" של מוניקה סקס ועלמה גוב. העץ יחיה אחרי הכורת הנהר יזרום אחרי המפעל הפליט ישוב אחרי הרודף ולא נודע כי בא אל קרבו הזר יכה שורשים הנשר ישוב אל הקן היער יכסה את השביל ולא נודע כי בא אל קרבו העץ יחיה העץ יחיה הכתובת תימחק מהקיר הקיר יהיה לאבק האבק יתפזר ולא נודע כי בא אל קרבו השיר ימשיך אחרי המילים הרוח תנגן מעצמה ואיש לא ישמע ולא נודע כי בא אל קרבו העץ יחיה העץ יחיה ולי ולך יספיק מעט לראות את הילדים גדלים מוצאים משחק ומשחקים העץ יחיה העץ יחיה העץ יחיה העץ יחיה אחרי הכורת הנהר יזרום אחרי המפעל הפליט ישוב אחרי הרודף  

נכתב על ידי :

עידן אזולאי, מנהל השקעות ראשי

סיגמא בית השקעות

סיגמא ניהול תיקים בע"מ ו/או חברות קשורות אליה (להלן: "קבוצת סיגמא") עוסקת בעצמה ו/או באמצעות חברות קשורות בפעילויות בשוק ההון ומשכך הינה תאגיד קשור לגופים המוסדיים ו/או למשווקים על ידם: סיגמא קרנות נאמנות בע"מ, סיגמא תכנון פיננסי סוכנות לביטוח פנסיוני (2011) בע"מ, סיגמא פרמיום בע"מ ו-קלאריטי קפיטל קיי סי פי אס בע"מ. מסמך זה, לרבות הסקירה, המידע, הנתונים, ידיעות, ניתוחים, הערכות, דעות, תחזיות, טקסט ו/או תמונות המתפרסמים בו (להלן: "המידע" או "הסקירה" לפי העניין) מסופקים כשירות לקוראים. אין בסקירה זו אלא הבעת דעה בלבד מתוך מטרת הבאת מידע כללי המתבסס על הידוע ביום פרסום הסקירה הגלוי והציבורי ו/או מקורות מידע אחרים אשר בעיני כותבי הסקירה ניתן להתייחס אליהם כאמינים אך המידע לא אומת בדרך עצמאית על ידי עורכי הסקירה ומשכך לא ניתן להיות ערבים לדיוק הפרטים שנכללו בה ו/או לשלמותה ובכלל זה לא ניתן להתחייב שבמידע לא יכללו טעויות או שגיאות ויש לראות את הדברים הכתובים באופן מתאים וכמובן בכפוף לשינויים שחלו בזמן ממועד עריכת הסקירה ובכל מקרה אינה מהווה תחליף למידע המופיע בתשקיפי ההנפקה של הנכסים הרלוונטיים ו/או בדיווחים הנוגעים אליהם מכל מין סוג שהוא. מבלי לגרוע מכלליות האמור, המידע ו/או מצב השוק ו/או האנליזות עשויים להשתנות ואין לראות במידע ו/או בסקירה כשלמים וכממצים, ובין השאר, בקשר לכל ההיבטים הנוגעים לני"ע ו/או לנכסים פיננסיים כלליים ו/או ספציפיים המוזכרים בו, במישרין ו/או בעקיפין ו/או על דרך ההפניה ואין לראות במידע המלצה או תחליף לשיקול דעתו של הקורא, או הצעה, או הזמנה לקבלת הצעות, או שיווק השקעות, בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא, לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות ו/או עסקאות כלשהן ואין לראות בה כייעוץ בדבר כדאיות ההשקעה ו/או כהצעה או כשידול, במישרין ו/או בעקיפין, ובכלל זה לעניין רכישת יחידות השתתפות של קרנות נאמנות בניהולו של מנהל הקרן מקבוצת סיגמא לרבות באמצעות התייעצות עם יועצים חיצוניים ובכלל זה יועץ השקעות מוסמך ויועץ מס. מבלי לגרוע מן האמור, ולמען הסר ספק, הנכסים המוזכרים בסקירה עשויים שלא להתאים לקורא הסקירה ומודגש שהסקירה אינה מביאה בחשבון את מטרות ההשקעה, המצב הכלכלי והצרכים הייחודיים של כל משקיע. קבוצת סיגמא אינה מחויבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים ו/או עדכונים במידע ו/או בסקירה מראש או בדיעבד. קבוצת סיגמא לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד, ישיר או נסיבתי, הנובע מהסתמכות על המידע, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי הקורא או המשתמש. קבוצת סיגמא ו/או בעלי שליטה ו/או בעלי עניין במי מהם ו/או מי מטעם כל אלה, עשויים בהתאם למגבלות החוק, עבור עצמה ו/או עבור לקוחותיה ו/או באופן אחר, להחזיק, למכור, לרכוש ו/או להתעניין מעת לעת במידע ו/או במסחר הקשור לניירות ערך ו/או לנכסים לרבות הנכסים הפיננסיים הנזכרים במסמך זה בצורה ישירה ועקיפה. כן עשויה קבוצת סיגמא להתקשר בעסקאות ו/או להעניק שירותים לחברות הנזכרות במידע או חברות הקשורות אליהן, בין במישרין ובין בעקיפין. אין לעשות שימוש בסקירה זו ללא רשות מפורשת מקבוצת סיגמא והיא אינה מיועדת אלא למי שהומצאה לו על ידי קבוצת סיגמא.

הפסקת אש – מי הרוויח, מי ירוויח ומי הגזים הסכם הפסקת האש בצפון שנחתם השבוע לא הפתיע את השוק הישראלי. השוק צפה וציפה להסדר ומסע העליות שהחל כבר מתחילת השנה, התעצם באוקטובר שמתחילתו ועד סוף נובמבר עלה מדד תל אביב 125 ב 10%. מאז שנחתם ההסכם, השוק "נרגע" קלות במהלך קלאסי של “Buy on the rumor, sell on the fact”, והשאלה שנותרה היא האם יש מקום להמשך עליות. על מנת להשיב על השאלה הזו נבחן שני תרחישים. הראשון הוא שההסכם בצפון נאכף באופן מלא והחיים בצפון (וברוב חלקי הארץ) שבים אט אט למסלולם. התרחיש השני הוא כמובן הפחות אופטימי שבו ההסכם מופר. אחת ההתפתחויות הכלכליות שהשפיעו מאוד על המשק מאז שהמלחמה החלה, הייתה הבידוד הכלכלי שנכפה על ישראל. החל מהחות'ים שצמצמו את הגישה הימית למדינה, עבור בחברות התעופה הזרות שחדלו לטוס לארץ וכלה בחרמות "שקטות" שהקשו על היבוא. הנהנים המיידיים  מהבידוד היו הספקים והקמעונאים המקומיים. דוחותיהם של הקמעונאים (מזון, בגדים וכו') שהתפרסמו בימים האחרונים הציגו רמות ושיעורי ריווחיות כמותם לא נראו בענפים האלו מזה שנים רבות. סביר להניח שפתיחת השמיים הן לתיירות יוצאת והן לצורכי יבוא עשויה או עלולה (תלוי אם בוחנים את זה מנקודת מבט של הצרכן או משקיע) תוריד את רמת הצריכה המקומית ומן הסתם גם את שיעורי הריווחיות. לכן בתרחיש שבו השקט בצפון נשמר, סביר להניח שריווחיותו של המגזר הקמעונאי תרד. סימן שאלה גדול עומד בהקשר של מגזר הבנייה למגורים ובעיקר סקטור התשתיות. האם ההרס הרב שספגו יישובי הצפון ייטיב עם המגזרים האלו? לפי שעה, התשובה אינה חד משמעית. המחשבה הראשונית בהקשר הזה היא ששיקומו של הצפון ייטיב עם המגזרים האלו, אולם השאלה המרכזית היא כמה מבין תושבי הצפון המפונים ישובו לבתיהם. יש לזכור שהשהות הארוכה מאוד של מחוץ לבתיהם גרמה לחלק לא מבוטל מביניהם להתבסס במה שהיה בתחילה מקום מגורים ארעי והפך להיות מקום מגורים קבוע על כל הכרוך בכך (מקום עבודה חדש, ילדים בבית הספר וכו'). לכן, בשלב זה מוקדם להעריך כמה ממבני המגורים ייבנו מחדש. עם זאת, סביר להניח שלטובת שיקום התשתיות האזרחיות והצבאיות יוקצו תקציבים נכבדים מה שכמובן ייטיב עם החברות והקבלנים שעוסקים בתחומים האלו. האם הפסקת האש תגרום לחברות הדירוג לשנות את דירוגה של ישראל? נראה שבהיבט הזה צפויה לנו המתנה לא קצרה. חברת הדירוג היחידה שהתייחסה להפסקת האש, מודי'ס ציינה אמנם שיתכן ובעקבות ההסכם הלחץ הפיסקלי בישראל עשוי לרדת, אולם הוסיפה שהמדינה עתידה להמשיך ולהתמודד עם לא מעט אתגרים ביטחוניים, כמו גם פנימיים ולכן נראה שיש למתן ציפיות בהקשר הזה. בנוסף, יש לזכור שהלחימה בזירה הדרומית עדיין לא הסתיימה ומבחינת חברות הדירוג ישראל נמצאת עדיין במצב של מלחמה, למרות שעצימותה פחתה. שורה תחתונה, מלחמה זה רע והפסקת אש זה טוב, אבל הדרך חזרה לנורמליות מלאה עדיין רחוקה למדי. יש לזכור שעדיין לא גובשו תוכניות לשיקום הצפון ומן הסתם גם לא הוקצו תקציבים לשם כך וכל שיש לקוות הוא שמלאכת השיקום לא תתעכב בגלל מהמורות בירוקרטיות ו/או פוליטיות כפי שנהוג במדינתנו. לא רק שוק המניות חיכה להודעה הרשמית, אלא גם שוק האג"ח. במהלך החודש האחרון רשם עקום התשואות את אחד המהלכים החדים שנרשמו מזה זמן רב של ירידת תשואה לכל אורכו. ההסכם המתהווה נטע אופטימיות רבה בקרב משקיעי האג"ח ואלו מניחים למעשה שההסכם יביא להפחתה בלחצים הפיסקליים, מה שיאפשר לאוצר לעמוד ביעד הגרעון החדש. תגידו מה שתגידו עלינו, הישראלים, דבר אחד חייב להיאמר, אנחנו אחד העמים האופטימיים ביותר שיש וטוב שכך. אלא שאל לנו לערבב אופטימיות עם מציאות. ירידת התשואה החדה מסתמכת על שתי הנחות. הראשונה, שהפסקת האש תביא לירידה של האינפלציה לאור ההנחה שהשמיים יפתחו מחדש וגם מספרן של ההחרמות/הגבלות הסחר השונות יירד. זהו תרחיש סביר שלעת עתה מוקדם לקבוע את סיכויי התממשותו, אבל אין לבטל אותו. ההנחה הנוספת היא שהירידה באינפלציה תביא בהמשך לירידת ריבית. מן הסתם הסבירות לתרחיש כזה עולה אף היא. אלא שהפחתת ריבית, אם תתרחש, תהיה זה רק לאחר שבנק ישראל יהיה משוכנע שלא רק שהאינפלציה ירדה באופן קבוע, אלא שגם הממשלה עומדת ביעדים התקציביים אותם קבעה. היינו, מדובר בתרחיש שאם יתממש, יקרה ככל הנראה לקראת אמצע השנה הבאה. אלא ששוק האג"ח לקח את זה כמה צעדים קדימה. החלק בעקום שרשם את ירידת התשואה החדה ביותר היה הטווח שבין שנתיים לשבע שנים לערך. ירידה כל כך חדה עד שהקעירות בטווחים האלו יצרה עקום שקשה מאוד ל"הסביר אותו". התשואה לשנה שווה לתשואה של האגרת לשש שנים, תוך שהתשואה בתוך הטווח הזה מתקערת עד שחלק גדול מן הטווח הזה (1-5) נסחר ברמות נמוכות יותר מאלו של הטווחים של עד שש שנים. ההסבר ההגיוני היחיד שאנחנו מוצאים לזה נמצא ב..FOMO. השוק חושש שהתשואות "יברחו" וכמויות הכספים האדירות שמוזרמות לשוק מידי חודש (לצד זה שאין יותר מיועדות) גורמות לעיוותים מן הסוג הזה. ההסבר היחיד למבנה הנוכחי של העקום יכול להגיע בעתיד אם הריבית תופחת בחצי אחוז לערך. אלא שנראה שלפחות כעת עדיין לא בשלו לכך התנאים והודעת הריבית של בנק ישראל משבוע שעבר יכולה לאשש זאת.  שורה תחתונה, יתכן והסכם הפסקת האש בצפון מסמן את תחילת התהליך של חזרה לשגרה שהכרנו לפני פרוץ המלחמה. מאחר וההערכה שלנו טובה כמו הערכה של כל אחד אחר, אנחנו מעדיפים לקחת מקדמי ביטחון. היינו, בחלק הממשלתי אנחנו מחזיקים במח"מ של כשלוש שנים, אם כי לאור קעירות העקום, עדיפה החזקה סינטטית על פני אחזקה ישירה. החשיפה המנייתית נותרת מלאה הן בשל התמחור הסביר והן בשל הירידה בלחץ הבטחוני שאמור לשמור על המגמה החיובית. עוד משהו, מניותיהן של החברות הביטחוניות התממשו (בחלקן בחוזקה) לאחר ההודעה על הפסקת אש לאחר שהן רשמו עליות חדות בשנה האחרונה. למי שחשב שהפסקת האש מבשרת על תחילתו של שלום עולמי, מצורפת בזה תמצית של האירועים מסוף השבוע האחרון: המורדים (ג'יהאדיסטים סונים) תקפו את צבא סוריה בחאלב, מה שמעלה את החשש ליציבות משטרו של אסד (לא רע, אבל מה יקרה אם נשק כימי ייפול לידי החבורה הלא סימפטית הזו?), ארה"ב תקפה בסוריה וגם הזהירה את תורכיה לבל תתקוף את הכורדים, הפגנות ענק בגיאורגיה לאחר שהבחירות זויפו לטובת מועמד בובה של רוסיה. בקיצור, כמו שאומר רבנו פורטיס: "המוות אינו מחוסר עבודה". * (לינק לסרטון מצורף למטה) https://www.youtube.com/watch?v=bLq8p-fBKZE  

נכתב על ידי :

עידן אזולאי, מנהל השקעות ראשי

סיגמא בית השקעות

סיגמא ניהול תיקים בע"מ ו/או חברות קשורות אליה (להלן: "קבוצת סיגמא") עוסקת בעצמה ו/או באמצעות חברות קשורות בפעילויות בשוק ההון ומשכך הינה תאגיד קשור לגופים המוסדיים ו/או למשווקים על ידם: סיגמא קרנות נאמנות בע"מ, סיגמא תכנון פיננסי סוכנות לביטוח פנסיוני (2011) בע"מ, סיגמא פרמיום בע"מ ו-קלאריטי קפיטל קיי סי פי אס בע"מ. מסמך זה, לרבות הסקירה, המידע, הנתונים, ידיעות, ניתוחים, הערכות, דעות, תחזיות, טקסט ו/או תמונות המתפרסמים בו (להלן: "המידע" או "הסקירה" לפי העניין) מסופקים כשירות לקוראים. אין בסקירה זו אלא הבעת דעה בלבד מתוך מטרת הבאת מידע כללי המתבסס על הידוע ביום פרסום הסקירה הגלוי והציבורי ו/או מקורות מידע אחרים אשר בעיני כותבי הסקירה ניתן להתייחס אליהם כאמינים אך המידע לא אומת בדרך עצמאית על ידי עורכי הסקירה ומשכך לא ניתן להיות ערבים לדיוק הפרטים שנכללו בה ו/או לשלמותה ובכלל זה לא ניתן להתחייב שבמידע לא יכללו טעויות או שגיאות ויש לראות את הדברים הכתובים באופן מתאים וכמובן בכפוף לשינויים שחלו בזמן ממועד עריכת הסקירה ובכל מקרה אינה מהווה תחליף למידע המופיע בתשקיפי ההנפקה של הנכסים הרלוונטיים ו/או בדיווחים הנוגעים אליהם מכל מין סוג שהוא. מבלי לגרוע מכלליות האמור, המידע ו/או מצב השוק ו/או האנליזות עשויים להשתנות ואין לראות במידע ו/או בסקירה כשלמים וכממצים, ובין השאר, בקשר לכל ההיבטים הנוגעים לני"ע ו/או לנכסים פיננסיים כלליים ו/או ספציפיים המוזכרים בו, במישרין ו/או בעקיפין ו/או על דרך ההפניה ואין לראות במידע המלצה או תחליף לשיקול דעתו של הקורא, או הצעה, או הזמנה לקבלת הצעות, או שיווק השקעות, בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא, לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות ו/או עסקאות כלשהן ואין לראות בה כייעוץ בדבר כדאיות ההשקעה ו/או כהצעה או כשידול, במישרין ו/או בעקיפין, ובכלל זה לעניין רכישת יחידות השתתפות של קרנות נאמנות בניהולו של מנהל הקרן מקבוצת סיגמא לרבות באמצעות התייעצות עם יועצים חיצוניים ובכלל זה יועץ השקעות מוסמך ויועץ מס. מבלי לגרוע מן האמור, ולמען הסר ספק, הנכסים המוזכרים בסקירה עשויים שלא להתאים לקורא הסקירה ומודגש שהסקירה אינה מביאה בחשבון את מטרות ההשקעה, המצב הכלכלי והצרכים הייחודיים של כל משקיע. קבוצת סיגמא אינה מחויבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים ו/או עדכונים במידע ו/או בסקירה מראש או בדיעבד. קבוצת סיגמא לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד, ישיר או נסיבתי, הנובע מהסתמכות על המידע, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי הקורא או המשתמש. קבוצת סיגמא ו/או בעלי שליטה ו/או בעלי עניין במי מהם ו/או מי מטעם כל אלה, עשויים בהתאם למגבלות החוק, עבור עצמה ו/או עבור לקוחותיה ו/או באופן אחר, להחזיק, למכור, לרכוש ו/או להתעניין מעת לעת במידע ו/או במסחר הקשור לניירות ערך ו/או לנכסים לרבות הנכסים הפיננסיים הנזכרים במסמך זה בצורה ישירה ועקיפה. כן עשויה קבוצת סיגמא להתקשר בעסקאות ו/או להעניק שירותים לחברות הנזכרות במידע או חברות הקשורות אליהן, בין במישרין ובין בעקיפין. אין לעשות שימוש בסקירה זו ללא רשות מפורשת מקבוצת סיגמא והיא אינה מיועדת אלא למי שהומצאה לו על ידי קבוצת סיגמא.